Ước tính KQKD Q3 – HSC dự báo LNST 9 tháng đầu năm của HPG tăng 20,5% so với cùng kỳ. Triển vọng tăng trưởng dài hạn vẫn rất hứa hẹn. Tiếp tục đánh giá MUA VÀO. CTCP Tập đoàn Hòa Phát (HPG – MUA VÀO) sẽ sớm công bố KQKD Q3 và HSC ước tính doanh thu thuần 9 tháng đầu năm sẽ đạt 43.223 tỷ đồng (tăng 29,3% so với cùng kỳ) nhờ (1) giá bán bình quân tăng mạnh và sản lượng các sản phẩm thép tăng khá; (2) mảng thức ăn chăn nuôi đóng góp tốt hơn và (3) hạch toán từ dự án Mandarin Garden 2. HSC dự báo LNST 9 tháng đầu năm đạt 6.767 tỷ đồng (tăng 20,5% so với cùng kỳ) nhờ doanh thu tăng tốt. Theo đó, công ty sẽ hoàn thành 78,6% kế hoạch doanh thu và 84,1% kế hoạch lợi nhuận.

HPG đẩy mạnh tăng trưởng thông qua bổ sung công suất mới cho các sản phẩm hiện tại và giới thiệu sản phẩm mới. Với lợi thế là doanh nghiệp sản xuất có chi phí đơn vị thấp nhất, HPG có thể giành thêm thị phần trong nước và tiếp đó thay thế hàng nhập khẩu ở những mặt hàng mới. Công ty cũng ghi nhận đóng góp từ các dự án BĐS và chuỗi giá trị kinh doanh nông nghiệp đã bắt đầu được cải thiện với động thái mở rộng sang chăn nuôi lợn, bò, gia cầm và trứng gà. Điểm lo ngại nhỏ duy nhất ở đây là ước tính sản lượng tiêu thụ thép xây dựng giảm, một phần do tốc độ bán hàng chậm trong ngành và cũng phần nào do một nhà máy chủ chốt của công ty trong thời gian bảo dưỡng. Do đó, động thái mở rộng sang những mảng mới là cần thiết để duy trì tăng trưởng trong những năm tới. HPG dẫn đầu ngành thép với năng lực quản lý vượt trội. Định giá cổ phiếu vẫn rất hợp lý. Ảnh hưởng từ tranh chấp thương mại Trung – Mỹ đến hiện tại là không nhiều.

Doanh thu 9 tháng đầu năm tăng nhờ giá thép tăng và đóng góp từ mảng nông nghiệp và BĐS – Chúng tôi hiểu rằng doanh thu 9 tháng đầu năm tăng là nhờ giá bán bình quân thép xây dựng tăng cùng với đóng góp tốt hơn từ mảng nông nghiệp cộng với một số hạch toán từ dự án Mandarin Garden 2. Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng tăng chậm lại chủ yếu do thiếu hụt công suất. Cụ thể,

-     Đối với thép xây dựng, chúng tôi được biết trong 9 tháng đầu năm, HPG đã tiêu thụ khoảng 1.693.008 tấn (tăng 6,5%) trong khi đó giá thép bình quân cũng tăng lên khoảng 13,24 triệu đồng/tấn (tăng 19,2%). Thoạt nhìn có thể nhận thấy sản lượng tiêu thụ thép của HPG tăng chậm hơn so với mức tăng trưởng toàn ngành là 11,1%. Tuy nhiên, Formosa bắt đầu tung ra các sản phẩm thép dài trong tháng 9 năm ngoái. Và nếu không tính đến sản lượng tiêu thụ của Formosa, tăng trưởng toàn ngành chỉ là 5%. Formosa đã tiêu thụ khoảng 386.000 tấn thép cuộn chất lượng cao trong 9 tháng đầu năm nay so với chỉ 28.043 tấn trong cùng kỳ năm ngoái (chỉ trong tháng 9). Như vậy HPG thực tế đã tăng trưởng tốt hơn so với bình quân ngành. Bên cạnh đó, lò cao số 2 của HPG đã ngừng hoạt động trong 2 tháng để nâng cấp. Do đó, công suất trong Q2 và sản lượng tiêu thụ bị ảnh hưởng.

-     Đối với ống thép, trong 9 tháng đầu năm, sản lượng tiêu thụ ước tính tăng đạt khoảng 483.900 tấn (tăng 13,6% so với cùng kỳ và tăng nhanh hơn bình quân ngành là 9,5%). Nhờ sản lượng tăng ổn định. Đến cuối năm nay, công suất thiết kế của ống thép sẽ tăng lên 800.000 tấn/năm (tăng 33,3%).

-     Chúng tôi cũng nhận thấy những cải thiện của mảng nông nghiệp nhờ giá heo phục hồi, kéo theo giá bán thức ăn chăn nuôi tăng. Bên cạnh đó, HPG cũng đã bắt đầu nghi nhận lợi nhuận từ chăn nuôi lợi, bò và việc bán trứng gà. Hầu hết đầu ra của chăn nuôi được bán trực tiếp đến các lò giết mổ hoặc thương lái (bò và lợn) và khách hàng doanh nghiệp (trứng gà). HSC ước tính sơ bộ doanh thu từ các sản phẩm nông nghiệp là 3.020 tỷ đồng (tăng 66,8%) trong 9 tháng đầu năm.

-     HSC ước tính công ty sẽ hoạch toán khoảng 1.000 tỷ đồng từ dự án Mandarin Garden 2.

HSC ước tính doanh thu thuần Q3 đạt 15.991 tỷ đồng (tăng 27,3% so với cùng kỳ) và LNST đạt 2.342 tỷ đồng (tăng 9,4% so với cùng kỳ). Chủ yếu nhờ:

(1)  Sản lượng tiêu thụ thép xây dựng tăng 3,8% đạt 589.609 tấn. Tuy nhiên, trước đó trong ba tháng liên tiếp từ tháng 6 - tháng 8, sản lượng tiêu thụ liên tục giảm so với cùng kỳ năm trước. Do (a) các yếu tố mùa vụ như từ tháng 6 đến tháng 8 thường là giai đoạn mưa nhiều nhất trong năm và cũng cùng thời gian với tháng 7 âm lịch. (b) Giá bán bình quân giảm từ giữa tháng 6 đến tháng 8, nhờ vậy nhu cầu giảm do người mua muốn đợi giá giảm.

(2)  Sản lượng tiêu thụ ống thép tăng 11,4% đạt 169.700 tấn.

(3)  Giá bán bình quân thép xây dựng tăng 14,7% so với cùng kỳ.

(4)  Doanh thu của mảng nông nghiệp tăng trưởng 25,2%.

(5)  VDN 200.000 tủy đồng từ hạch toán dự án Mandrin Garden.

Quá trình xây dựng nhà máy Dung Quất vẫn theo đúng tiến độ - Nhà máy cán thép giai đoạn 1 thuộc dự án Dung Quất đã chạy thử từ giữa tháng 8:

-     Nhà máy cán thép mới này sẽ nâng công suất thép xây dựng thêm 600.000 tấn (tăng 25%); giúp duy trì tăng trưởng cho công ty trong Q4 năm nay và năm sau.

-     Tổng vốn giải ngân tính cho dự án Dung Quất đến ngày 30/9/2018 là khoảng 18 nghìn tỷ đồng (tổng vốn đầu tư dự kiến là 40 nghìn tỷ đồng). Trong đó vốn tự có là khoảng 11 nghìn tỷ đồng và 7 tỷ đồng là vốn vay.

-     Ban đầu, công ty sẽ tập trung sản xuất phôi thép phục vụ cho nhà máy cán thép mới tại Dung Quất để sản xuất thành phẩm thép xây dựng trước khi đưa Giai đoạn 1 đi vào hoạt động vào đầu năm 2019.

-     Toàn bộ các trang thiết bị khác sẽ đi vào hoạt động vào nửa cuối năm nay.

-     Khu liên hợp Dung Quất sẽ được hưởng ưu đãi thuế, cụ thể là hưởng thuế suất 0% trong 4 năm đầu (kể từ năm 2019), giảm 50% thuế trong 9 năm tiếp theo, còn 2 năm cuối của thời gian ưu đãi thuế sẽ được hưởng thuế suất 10%.

Sau khi nâng cấp lò cao số 2, công suất của 3 lò cao tại nhà máy Hải Dương hiện tăng thêm 210.000 tấn/năm lên 1.910.000 tấn/năm (tăng 12,4%).

Nhà máy tôn mạ sẽ đi vào hoạt động đồng bộ tất cả dây chuyền trong tháng 10 sau 3 tháng trì hoãn – Theo kế hoạch, chuỗi giá trị toàn diện cho tôn mạ sẽ đi vào hoạt động trong tháng 7 năm nay. Tuy nhiên, do điều kiện thị trường cạnh tranh, công ty đã chủ động lùi thời gian đưa nhà máy tôn mạ vào hoạt động trễ hơn dự kiến 3 tháng. Nhà máy này có công suất thiết kế là 400.000 tấn/năm và có vốn đầu tư là 2.700 tỷ đồng.

-     Công ty đã hoàn thiện dây chuyền mạ màu vào cuối năm ngoái, và HPG mua tôn mạ kẽm từ bên ngoài, sau đó qua dây chuyền mạ màu để sản xuất thành phẩm.

-     Hiện tại, công ty đang hoàn thiện cơ sở mạ kẽm và đã bắt đầu chạy thử thời gian gần đây. Hiện công ty dự định sẽ giới thiệu sản phẩm tôn mạ đầu tiên ra các kênh phân phối thương mại vào tháng 10 năm nay.

-     HSC dự báo sản lượng tôn mạ tự sản xuất tiêu thụ của HPG đạt 150.000 tấn, tương đương 37,5% công suất thiết kế. Hiện HPG dự kiến ra mắt sản phẩm của mình tại miền Bắc và miền Trung rồi mở rộng vào miền Nam vào cuối năm nay.

Nhà máy thép dự ứng lực đã đi vào hoạt động trong tháng 9 – Nhà máy này nằm gần Khu liên hợp Dung Quất của HPG. HPG là người đi tiên phong trong việc sản xuất thép dự ứng lực chất lượng cao, thay thế hàng nhập khẩu. Công suất thiết kế giai đoạn 1 của dự án là khoảng 160.000 tấn/năm với chi phí đầu tư là 1 nghìn tỷ đồng, sản xuất 3 sản phẩm: cáp dạng thanh, tao cáp và sợi cáp đơn. HPG sẽ sử dụng phôi thép chất lượng cao từ Giai đoạn 1 dự án Dung Quất là đầu vào cho nhà máy sản xuất thép dự ứng lực.

Vào tháng 5 năm nay, HPG và Hiệp Hội Ống Thép Việt Nam đã ký hợp đồng hợp tác chiến lược dài hạn. Theo đó  HPG sẽ cung cấp tới 100.000 tấn thép dự ứng lực với trị giá 2 nghìn tỷ đồng cho các thành viên của hiệp hội này.

Cho cả năm 2018, HSC dự báo LNST tăng trưởng 14,7% - HSC hiện dự báo trong năm 2018 công ty sẽ đạt doanh thu thuần 61.975 tỷ đồng (tăng trưởng 34,3%) và LNST đạt 9.192 tỷ đồng (tăng trưởng 14,7%). Các giả định chính của chúng tôi gồm:

•    Doanh thu từ thép đạt 53.165 tấn (tăng 33,8%) nhờ sản lượng tiêu thụ thép xây dựng tăng 6,2% và sản lượng ống thép cũng tăng 15%. Đồng thời, dự báo sản lượng tiêu thụ tôn đạt 150.000 tấn, đem về doanh thuần là 3.465 tỷ đồng.

•    Chúng tôi giả định giá bán bình quân thép xây dựng sẽ tăng lên 13,2 triệu đồng/tấn (tăng 16,8%).

•    Chúng tôi dự báo doanh thu mảng thức ăn chăn nuôi là 3.909 tỷ đồng (tăng trưởng 35%).

•    Chúng tôi dự báo doanh thu từ BĐS sẽ đạt khoảng 1.856 tỷ đồng (tăng trưởng 144,1%).

•    Trong khi đó chúng tôi dự báo các mảng kinh doanh nhỏ khác tăng trưởng doanh thu 7-10%.

•    Lợi nhuận gộp dự báo là 12,57 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 18,3%) với tỷ suất lợi nhuận gộp giảm xuống 20,3% (năm 2017 là 23%) do chi phí khấu hao một phần nhỏ từ dự án Dung Quất và nhà máy tôn tăng.

•    Chúng tôi dự báo lỗ tài chính thuần tăng lên 610 tỷ đồng từ 370 tỷ đồng do chi phí lãi vay tăng. Chi phí bán hàng & quản lý là 1.271 tỷ đồng (tăng 26,6%) với tỷ lệ chi phí này trong doanh thu thuần dự báo là 2,1%.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT và LNST lần lượt là 10.751 tỷ đồng (tăng trưởng 15,7%) và 9.192 tỷ đồng (tăng trưởng 14,7%). EPS dự phóng 2018 là 4.107đ, P/E dự phóng là 10 lần.

Cho năm 2019, HSC dự  báo LNST tăng trưởng 20,4% nhờ đóng góp từ nhà máy Dung Quất - Cụ thể, HSC dự báo doanh thu thuần đạt 77.920 tỷ đồng (tăng trưởn 25,7%) và LNST đạt 11.009 tỷ đồng (tăng trưởng 19,9%). Các giả định chính của chúng tôi gồm:

•    Doanh thu từ thép đạt 68.107 tấn (tăng 28,1%) nhờ (1) sản lượng tiêu thụ thép xây dựng tăng 25,8%; (2) sản lượng ống thép cũng tăng 10% và (3) sản lượng tiêu thụ tôn mạ tăng 66,7%.

•    Chúng tôi giả định giá bán bình quân thép xây dựng sẽ tăng lên 13,6 triệu đồng/tấn (tăng 2%).

•    Chúng tôi dự báo doanh thu mảng thức ăn chăn nuôi là 4.886 tỷ đồng (tăng trưởng 25%).

•    Chúng tôi dự báo doanh thu từ BĐS sẽ đạt khoảng 1.485 tỷ đồng, giảm 20% do nguồn đóng góp chính là dự án Mandarin Garden 2 đã được hạch toán trong năm 2018. Công ty sẽ hạch toán một phần doanh thu từ dự án BĐS mới tại 70 Nguyễn Đức Cảnh.

•    Trong khi đó chúng tôi dự báo các mảng kinh doanh nhỏ khác tăng trưởng doanh thu 5%.

•    Lợi nhuận gộp dự báo là 15,15 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 20,5%) với tỷ suất lợi nhuận gộp giảm xuống 19,4% (năm 2018 là 20,3%) do chi phí khấu hao từ Giai đoạn 1 dự án Dung Quất và nhà máy tôn tăng hạch toán nguyên năm.

•    Chúng tôi dự báo lỗ tài chính thuần tăng lên 1.023 tỷ đồng từ 529 tỷ đồng do chi phí lãi vay tăng. Chi phí bán hàng & quản lý là 1.675 tỷ đồng (tăng 31,9%) với tỷ lệ chi phí này trong doanh thu thuần dự báo là 2,2%.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT và LNST năm 2019 lần lượt là 12.523 tỷ đồng (tăng trưởng 16,5%) và 11.020 tỷ đồng (tăng trưởng 19,9%). EPS dự phóng năm 2019 là 4.924đ, P/E dự phóng là 8,4 lần.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Mua vào. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý đối với cổ phiếu HPG là 54.165đ tương đương P/E dự phóng năm 2019 là 11 lần. Chiến lược mở rộng công suất liên tục là động lực tăng trưởng chính của HPG trong vài năm qua, cho phép công ty hiện đại hóa các cơ sở sản xuất và duy trì lợi thế về quy mô. Nhu cầu mở rộng công suất hơn nữa là rất rõ ràng do các nhà máy của công ty, cả nhà máy thép xây dựng và ống thép đều đã đang hoạt động với công suất tối đa. Dĩ nhiên nhu cầu tăng công suất dựa trên giả định công ty sẽ tiếp tục giành thêm thị phần nhờ chi phí sản xuất trên mỗi tấn thép của HPG thấp hơn so với cả sản phẩm nhập khẩu cũng như các sản phẩm nội địa khác. Sản phẩm thép dài chất lượng cao và thép dự ứng lực chất lượng cao sẽ là động lực cho HPG trong dài hạn vì những sản phẩm này nhắm vào phân khúc cao cấp vốn vẫn do hàng nhập khẩu thống trị nhiều năm. Trong khi đó cơ sở sản xuất HRC sẽ đưa HPG lên tầm cao mới trong chuỗi giá rị so với các doanh nghiệp trong nước khác (các doanh nghiệp trong nước thường nhập khẩu HRC từ nước ngoài). Trong ngắn hạn, tỷ suất lợi nhuận sẽ bị ảnh hưởng một chút do chi phí khấu hao tăng cao cộng với chi phí lãi vay không còn được vốn hóa. Tuy nhiên ưu đãi thuế dành cho Khu kinh tế Dung Quất sẽ giúp cải thiện LNST.

Nguồn: HSC Research Report