FPT công bố KQKD 9 tháng đầu năm như kỳ vọng. Triển vọng tăng trưởng tốt. Tiếp tục duy trì đánh giá MUA VÀO. FPT (FPT – Mua vào) gần đây đã công bố KQKD 9 tháng đầu năm với doanh thu đạt 31.131 tỷ đồng (tăng 9,4% so với cùng kỳ) và LNTT đạt 2.308 tỷ đồng (tăng 14,7% so với cùng kỳ) và kết quả này sát với dự báo của HSC. Trong các mảng kinh doanh chính, trừ kinh doanh theo dự án còn lại tất cả các mảng chủ chốt tăng trưởng tốt.

Kết luận nhanh – Tiếp tục duy trì đánh giá Mua vào. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 64.600đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 17,0 lần. HSC dự báo lợi nhuận chủ chốt năm 2017 tăng trưởng 15,3% và sau đó tăng nhẹ 0,3% trong năm 2018. Tuy nhiên, với lợi nhuận tài chính từ các thương vụ thoái vốn dự kiến, LNST của cổ đông công ty mẹ dự báo sẽ tăng trưởng mạnh 75,4% trong năm nay. Dĩ nhiên mặt trái của việc này là sau khi chuyển nhượng cổ phần lớn tại FPT Trading và FPT Retail, KQKD của hai mảng này sẽ không còn được hợp nhất với FPT từ năm sau và do đó ảnh hưởng đến lợi nhuận. Dù vậy, chiến lược đơn giản hóa mô hình kinh doanh này sẽ có tác động tích cực cũng như khả năng thực hiện M&A ở mảng phần mềm tại nước ngoài. Trong khi đó khả năng trả cổ tức tiền mặt tiếp tục là động lực hỗ trợ giá cổ phiếu trong ngắn hạn. Hệ sinh thái công nghệ của FPT tiếp tục được mở rộng và phát triển trong khi đó định giá cổ phiếu vẫn khá rẻ.

Doanh thu mảng gia công phần mềm tăng mạnh với tỷ suất lợi nhuận cũng được cải thiện – Trong 9 tháng đầu năm, doanh thu của mảng gia công phần mềm đạt 4.377 tỷ đồng (tăng 19,4% so với cùng kỳ) và LNTT đạt 696 tỷ đồng (tăng 25,2% so với cùng kỳ). Tỷ suất LNTT tăng từ 15,2% lên 15,9% có nhiều việc hơn với giá gia công cũng tăng.

Doanh thu và lợi nhuận của mảng kinh doanh theo dự án giảm so với cùng kỳ do sự trì hoãn của một số dự án quan trọng – Mảng kinh doanh theo dự án cho doanh thu 2.727 tỷ đồng (giảm 8,3% so với cùng kỳ) và LNTT là 58 tỷ đồng (giảm 37,5% so với cùng kỳ). Nguyên nhân chính ở đây là do công ty trì hoãn triển khai một số dự án quan trọng. Tuy nhiên, triển vọng của mảng này vẫn tích cực. Chúng tôi lưu ý rằng trong 9 tháng đầu năm nay, FPT đã ký một hợp đồng mới trị giá 3.713 tỷ đồng (tăng 22%) trong khi đó giá trị hợp đồng chưa thực hiện đến hết tháng 9 là 3.420 tỷ đồng, tăng khoảng 20% so với cùng kỳ.

Mảng dịch vụ viễn thông tăng trưởng tương đối – Doanh thu của mảng dịch vụ viễn thông đạt 5.216 tỷ đồng (tăng 13,9% so với cùng kỳ) và LNTT đạt 736 tỷ đồng (tăng 8,9% so với cùng kỳ). Tỷ suất lợi nhuận tăng từ 14,3% trong 9 tháng đầu năm 2016 lên 14,8% nhờ không còn bị ảnh hưởng của chi phí khấu hao liên quan đến dự án chuyển đổi sang cáp quang (chi phí khấu hao liên quan đến việc chuyển đổi này đã tăng mạnh trong giai đoạn 2014-2016).

• Trong 9 tháng đầu năm, doanh thu từ dịch vụ kết nối băng thông rộng đối với cá nhân và hộ gia đình tăng khá, tăng 9% so với cùng kỳ và đạt 3.470 tỷ đồng, chủ yếu nhờ số lượng thuê bao tăng.

• Trong khi đó các dịch vụ viễn thông không băng thông khác, bao gồm đường truyền riêng, voice, trung tâm dữ liệu và dịch vụ IPTV cũng đạt kết quả tốt với doanh thu tăng 24% so với cùng kỳ, đạt 1.745 tỷ đồng. Trong đó dịch vụ IPTV đóng góp chính.

Mảng quảng cáo trực tuyến tăng trưởng tốt – Doanh thu mảng quảng cáo trực tuyến đạt 374 tỷ đồng (tăng 9% so với cùng kỳ) và LNTT đạt 201 tỷ đồng (tăng 13,6% so với cùng kỳ). Không tính đến khoản lợi nhuận tài chính không thường xuyên 11 tỷ đồng trong 9 tháng đầu năm ngoái thì LNTT thực tế của mảng này tăng ấn tượng 21% so với cùng kỳ.

Doanh thu mảng phân phối giảm nhưng LNTT tăng và tỷ suất lợi nhuận được cải thiện – Doanh thu mảng phân phối 9 tháng đầu năm đạt 8.703 tỷ đồng (giảm 2,9% so với cùng kỳ) và LNTT đạt 261 tỷ đồng (tăng 8,8% so với cùng kỳ). Tỷ suất lợi nhuận tăng từ 2,7% trong 9 tháng đầu năm ngoái lên 3,0% trong cùng kỳ năm nay nhờ đóng góp từ các thương hiệu ĐTDĐ, máy tính xách tay và phụ kiện CNTT ít phổ biến hơn.

Mảng bán lẻ tăng mạnh số lượng cửa hàng - Doanh thu của mảng bán lẻ tăng mạnh 22,2% so với cùng kỳ đạt 9.002 tỷ đồng và LNTT đạt 219 tỷ đồng (tăng 39,5% so với cùng kỳ) nhờ;

• Tính đến cuối tháng 9, số lượng cửa hàng tăng 28,6% so với cùng kỳ lên 450 cửa hàng.

• Doanh thu trực tuyến tăng trưởng 138% so với cùng kỳ.

• Tỷ suất LNTT tăng từ 2,13% trong 9 tháng đầu năm 2016 lên 2,43% nhờ doanh số bán hàng tăng và chi phí cố định trên mỗi cửa hàng giảm.

FPT gần đây đã bán 30% cổ phần tại FPT Retail (6,0 triệu cổ phiếu) cho Dragon Captial (20%) và VinaCapital (10%). Hai quỹ này đã chi khoảng 39 triệu USD để mua lại 30% cổ phần của FPT Retail, tương đương định giá cổ phiếu với P/E dự phóng 2017 là 10,9 lần. FPT sẽ bán tiếp 10% cổ phần của FPT Retail thông qua IPO trong Q4 để giảm tỷ lệ sở hữu ở mảng này xuống 45%.

• Chúng tôi ước tính lợi nhuận mà FPT có thể nhận về từ chuyển nhượng 30% cổ phần tại FPT Retail sẽ là khoảng 660 tỷ đồng.

• Đồng thời ước tính tổng lợi nhuận từ chuyển nhượng 40% cổ phần tại FPT Retail sẽ là khoảng 890 tỷ đồng.

FPT cũng đã bán 47% cổ phần tại FPT Trading cho Synnex với giá trị giao dịch là 35 triệu USD. FPT dự kiến sẽ bán tiếp 5% cổ phần tại FPT Trading cho người lao động để giảm tỷ lệ sở hữu ở mảng này xuống 48%.

• Mục đích ở đây là để không hợp nhất KQKD của FPT Trading vào BCTC của FPT từ năm sau.

• Và nhờ vậy nếu giao dịch diễn ra thuận lợi, FPT có thể ghi nhận toàn bộ lợi nhuận từ chuyển nhượng cổ phần là lợi nhuận tài chính trên BCTC Q4.

• Chúng tôi ước tính lợi nhuận từ chuyển nhượng 52% cổ phần tại FPT Trading sẽ là khoảng 490 tỷ đồng.

Theo đó chúng tôi dự báo FPT sẽ ghi nhận 1.380 tỷ đồng lợi nhuận tài chính trong Q4 năm nay. Chúng tôi tin rằng phần lớn tiền mặt sẽ được dành để thực hiện một thương vụ M&A do công ty vẫn luôn tìm cách mua lại cổ phần lớn của một công ty phần mềm ở Mỹ. Điều này giúp công ty cải thiện khả năng thương lượng và từ đó cải thiện tỷ suất lợi nhuận của mảng gia công phần mềm đang phát triển nhanh chóng ở Mỹ. Đồng thời, công ty có thể sẽ trả cổ tức tiền mặt từ phần lợi nhuận thoái vốn nếu đề xuất này được thông qua tại ĐHĐCĐ thường niên trong năm tới.

HSC dự báo LNTT năm 2017 từ hoạt động kinh doanh chính sẽ tăng trưởng 15,3% - Cho năm 2017, chúng tôi dự báo FPT sẽ đạt doanh thu cả năm là 45,4 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 14,4%), LNTT là 3.475 tỷ đồng (tăng trưởng 15,3%), LNST của cổ đông công ty mẹ là 2.315 tỷ đồng (tăng trưởng 16,3%). Dự báo của chúng tôi cao hơn 2,0% so với kế hoạch của công ty do chúng tôi dự báo mức tăng trưởng cao hơn ở mảng viễn thông. Các giả định của chúng tôi như sau:

1. Chúng tôi giả định doanh thu của mảng gia công phần mềm sẽ tăng trưởng 23,0% và LNTT tăng trưởng 24,5% - Cho năm 2017, theo mô hình lợi nhuận của mình, chúng tôi dự báo mảng gia công phần mềm có thể đạt tăng trưởng doanh thu là 23,0% và LNTT là 24,5% nhờ mở rộng hoạt động tại Hàn Quốc, là thị trường có nhu cầu lớn đối với dịch vụ gia công phần mềm phục vụ cho ngành công nghiệp ô tô. Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ được cải thiện từ 16,5% năm 2016 lên 17% năm 2017 nhờ các kỹ sư có thêm nhiều việc và giá tốt hơn.

2. Doanh thu mảng dịch vụ dựa trên dự án bao gồm tích hợp hệ thống, giải pháp phần mềm và dịch vụ CNTT dự báo tăng trưởng 7,1% với LNTT tăng trưởng 19,8%. Doanh thu tăng nhờ các hợp đồng mới từ thị trường nước ngoài trong khi nhu cầu trong nước vẫn khá yếu do nguồn ngân sách eo hẹp và quá trình tái cấu trúc kéo dài trong ngành ngân hàng. Trong khi đó LNTT tăng trưởng do không còn chi phí phụ trội từ các dự án bị trì hoãn giống như trong năm 2016.

3. Lợi nhuận của mảng dịch vụ viễn thông dự báo tăng trưởng 7,7% với doanh thu tăng trưởng 16,0%. Lợi nhuận của mảng nội dung số không tăng do mảng này đã ghi nhận khoản thu nhập tài chính không thường xuyên, là khoảng 30 tỷ đồng từ bán phần vốn tại trang bán hàng trực tuyến Sendo cho đối tác chiến lược trong năm 2016. Không tính đến khoản lợi thuận này, lợi nhuận mảng nội dung số tăng trưởng 11,8%. Trong mô hình của mình, chúng tôi cũng tính đến phần đóng góp 1,5% doanh thu viễn thông cho Quỹ Công nghệ và viễn thông Việt Nam.

4. Dự báo lợi nhuận mảng bán lẻ tăng trưởng 32,3%. Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2017, doanh thu mảng bán lẻ sẽ tăng trưởng 27,2% và LNTT tăng trưởng 32,3% nhờ (1) có khoảng 95 cửa hàng mới đi vào hoạt động tính đến cuối năm 2017, nâng tổng số cửa hàng lên 480 cửa hàng (tăng 24,7%); (2) lợi ích kinh tế về quy mô trong quản lý hoạt động giúp giảm chi phí cố định trên mỗi cửa hàng, và (3) tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện nhờ doanh số bán hàng tăng giúp cải thiện khả năng thương lượng giá với nhà cung cấp.

5. Dự báo lợi nhuận mảng phân phối tăng trưởng 20,2%. Cho năm 2017, chúng tôi dự báo doanh thu của mảng phân phối sẽ tăng trưởng 3,7% và lợi nhuận tăng trưởng 20,2% với giả định thị trường điện thoại di động trong nước sẽ tăng trưởng khoảng 16% về giá trị trong khi thị trường các sản phẩm công nghệ giảm khoảng 5% về giá trị so với năm 2016.

6. Dự báo LNTT mảng giáo dục tăng trưởng 10%. Cho năm 2017, chúng tôi dự báo mảng giáo dục sẽ tăng trưởng 12,0% về doanh thu và 10% về LNTT với tổng số lượng học sinh nhập học tăng 10%.

Theo đó chúng tôi dự báo EPS là 3.925đ; P/E dự phóng là 12,6 lần. Trong dự báo này chưa tính đến khả năng hạch toán lãi tài chính khoảng 1.380 tỷ đồng từ bán cổ phần FPT trading và FPT Retail. Nếu tính cả khoản lãi này, thì LNST của cổ đông công ty mẹ điều chỉnh sẽ đạt 3.491 tỷ đồng (tăng trưởng 75,4%) và EPS đạt 5.918đ; tương đương P/E dự phóng 8,4 lần.

HSC dự báo LNTT năm 2018 từ hoạt động kinh doanh chính sẽ tăng trưởng 0,3% - Cho năm 2018, chúng tôi dự báo FPT sẽ đạt doanh thu cả năm là 22,1 nghìn tỷ đồng (giảm 51%) do trong năm 2018 trong KQKD của FPT không còn hợp nhất FPT Trading và FPT retail. LNTT từ hoạt động kinh doanh chính đạt 3.486 tỷ đồng (tăng trưởng 0,3%). Doanh thu giảm mạnh và lợi nhuận không tăng trưởng nhiều trong năm 2018 do FPT đã thoái bớt vốn khỏi FPT Trading (chỉ còn nắm 48%) và FPT Retail (chỉ còn nắm 45%). Theo đó, doanh thu từ 2 công ty con này không còn hợp nhất vào KQKD của FPT trong năm 2018, còn đóng góp lợi nhuận từ 2 công ty này được hạch toán vào lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tương ứng với phần sở hữu của FPT.

1. Chúng tôi giả định doanh thu của mảng gia công phần mềm sẽ tăng trưởng 21% và LNTT tăng trưởng 21% - Cho năm 2018, theo mô hình lợi nhuận của mình, chúng tôi dự báo mảng gia công phần mềm có thể đạt tăng trưởng doanh thu và LNTT là 21% nhờ mở rộng hoạt động tại Hàn Quốc, là thị trường có nhu cầu lớn đối với dịch vụ gia công phần mềm phục vụ cho ngành công nghiệp ô tô.

2. Doanh thu mảng dịch vụ dựa trên dự án bao gồm tích hợp hệ thống, giải pháp phần mềm và dịch vụ CNTT dự báo tăng trưởng 3,1% với LNTT tăng trưởng 8,6%. Doanh thu tăng nhờ các hợp đồng mới từ thị trường nước ngoài trong khi nhu cầu trong nước vẫn khá yếu do nguồn ngân sách eo hẹp trong khi tỷ suất lợi nhuận được cải thiện nhờ tỷ trọng chi phí nhân công giảm do có nhiều việc hơn.

3. Lợi nhuận của mảng dịch vụ viễn thông dự báo tăng trưởng 20% với doanh thu tăng trưởng 14% – Doanh thu và lợi nhuận của mảng nội dung số tăng trưởng 20%. Doanh thu của mảng dịch vụ viễn thông tăng trưởng 13,5% còn LNTT tăng trưởng 20%. Tỷ suất lợi nhuận được cải thiện nhờ dịch vụ truyền hình trả tiền không còn lỗ trong năm 2018 (năm 2017 lỗ khoảng 200 tỷ đồng).

4. Dự báo mảng bán lẻ đóng góp 133 tỷ đồng vào LNTT - Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2018, FPT có thể hạch toán 133 tỷ đồng vào lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tương ứng với số cổ phần sở hữu tại FPT Retail là 45%. Chúng tôi dự báo FPT Retail sẽ đạt doanh thu là 15.470 tỷ đồng (tăng trưởng 15%) và LNTT là 396 tỷ đồng (tăng trưởng 15,5%) nhờ (1) có khoảng 50 cửa hàng mới đi vào hoạt động, nâng tổng số cửa hàng lên 530 cửa hàng (tăng 10,4%); (2) lợi ích kinh tế về quy mô trong quản lý hoạt động giúp giảm chi phí cố định trên mỗi cửa hàng, và (3) tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện nhờ doanh số bán hàng tăng giúp cải thiện khả năng thương lượng giá với nhà cung cấp.

5. Dự báo mảng phân phối đóng góp 121 tỷ đồng vào LNTT - Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2018, FPT có thể hạch toán 121 tỷ đồng vào lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tương ứng với số cổ phần sở hữu tại FPT Trading là 48%. Chúng tôi dự báo FPT Trading sẽ đạt doanh thu là 12,8 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 6,7%) và LNTT là 336 tỷ đồng (tăng trưởng 7%) với giả định thị trường điện thoại di động trong nước sẽ tăng trưởng khoảng 13% về giá trị trong khi thị trường các sản phẩm công nghệ giữ nguyên về giá trị so với năm 2017.

6. Dự báo LNTT mảng giáo dục tăng trưởng 2,5% – Cho năm 2018, chúng tôi dự báo mảng giáo dục sẽ tăng trưởng 5% về doanh thu và 2,5% về LNTT với tổng số lượng học sinh nhập học tăng 5%

Theo đó chúng tôi dự báo EPS là 3.798đ; P/E dự phóng là 13 lần.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Mua vào với giá trị hợp lý là 64.600đ; tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 17,0 lần. Với định giá hấp dẫn và triển vọng tăng trưởng dài hạn rất tốt cộng với vị thế là một công ty đầu ngành công nghệ của Việt Nam, chúng tôi nhận thấy cổ phiếu FPT có giá trị lớn để đầu tư. Việc thoái vốn thành công ở mảng bán lẻ và phân phối sẽ giúp LNST của cổ đông công ty mẹ năm nay tăng trưởng mạnh. Trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ tăng kể từ năm tới vì mảng phân phối với tỷ suất lợi nhuận thấp sẽ không còn hợp nhất vào KQKD của FPT. Và việc thoái vốn cũng giúp công ty thu về nguồn tiền mặt lớn và từ đó FPT sẽ trở thành công ty thuần về công nghệ. Do đó, thương vụ này sẽ là động lực hỗ trợ lớn nhất đối với giá cổ phiếu trong ngắn đến trung hạn. Bên cạnh đó, chúng tôi cũng nhận thấy tiềm năng tăng trưởng lớn của công ty với tiềm năng tăng trưởng tốt ở tất cả các mảng kinh doanh mà công ty có lợi thế cạnh tranh cao nhờ (1) chi phí thấp; (2) cung cấp độc quyền nhiều dịch vụ; (3) mô hình kinh doanh tổng hợp tham gia phần lớn các phân khúc chính trong lĩnh vực CNTT; (4) vị thế áp đảo trong nước và (5) ban lãnh đạo có tầm nhìn. Tuy nhiên do room đã đầy và ít có khả năng FPT sẽ sớm nới room nên việc tiếp cận cổ phiếu từ lâu đã trở nên khó khăn.

Nguồn: HSC