Dự báo KQKD 9 tháng – GAS ước tính KQKD 9 tháng đầu năm khả quan. Triển vọng khá tích cực. Nâng đánh giá lên Khả quan. GAS (nâng đánh giá từ Nắm giữ lên Khả quan) ước tính doanh thu 9 tháng đầu năm đạt 50 nghìn tỷ đồng (tăng 14,5% so với cùng kỳ), LNST đạt 6,2 nghìn tỷ đồng (tăng 50% so với cùng kỳ). Theo đó, công ty đã hoàn thành 91% và 118% kế hoạch doanh thu và LNST cả năm và kết quả này cũng sát với dự báo của chúng tôi.

Kết luận nhanh. Nâng đánh giá lên Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu GAS là 81.700đ, tương đương PE dự phóng 2018 là 17,0 lần. Cho năm 2017, HSC dự báo LNST tăng trưởng 22,7% và sau đó tăng trưởng 11,8% trong năm 2018. Ước tính ban đầu KQKD 9 tháng đầu năm khả quan nhờ giá khí tự nhiên tăng tốt hơn dự báo. GAS đang có một năm may mắn khi lợi nhuận vẫn tăng dù sản lượng giảm. Tuy vậy, triển vọng tương lai không thể phụ thuộc hoàn toàn giá khí tăng khi công ty cũng cần phải tăng sản lượng nữa. May mắn là mỏ Sao Vàng – Đại Nguyệt sẽ đi vào hoạt động trong năm tới và giúp đẩy mạnh sản lượng. Và mỏ khí này sẽ có thể cho khai thác nhờ đường ống Nam Côn Sơn 2 – giai đoạn 1 với giai đoạn 2 hiện đang được trong quá trình phát triển. Tuy nhiên, tăng trưởng dài hạn hơn của GAS phụ thuộc vào các đường ống mới như hệ thống Lot B – Ô Môn, là dự án vẫn trong giai đoạn thiết kế nhiều năm do chưa đi đến thống nhất về giá đối với các mỏ khí mới.

Giá khí tự nhiên tăng là động lực chính thúc hỗ trợ KQKD – Trong 9 tháng đầu năm 2017,

• GAS đã bán khoảng 7,5 tỷ m3 khí tự nhiên, giảm khoảng 7% so với cùng kỳ năm ngoái.

• Tuy vậy, giá bán bình quân đạt khoảng 4,43USD/MMBTU (tăng 17% so với cùng kỳ) theo ước tính của HSC.

• Chúng tôi ước tính khoảng 65% sản lượng tiêu thụ của GAS được bán ở mức giá là khoảng 4,7USD/MMBTU (tăng 27,3% so với cùng kỳ).

• Giá bán trên bao tiêu tính bằng 46% giá dầu MFO bình quân hàng tháng trên thị trường bán buôn tại Singapore cộng với phí vận chuyển và phân phối.

• Trong 9 tháng đầu năm 2017, giá dầu MFO bình quân trên thị trường Singapore vào khoảng 285USD/tấn (tăng 26,7% so với cùng kỳ).

• 35% sản lượng còn lại được bán cho các doanh nghiệp sản xuất điện theo hợp đồng bao tiêu với giá khoảng 4,2USD/MMBTU (tăng 3% so với cùng kỳ).

Sản lượng giảm phản ánh thực tế rằng các mỏ khí hiện tại đang nhanh chóng cạn kiệt trong khi đó giá khí lại phụ thuộc vào giá bán cao là theo xu hướng giá các nhiên liệu trong khu vực.

HSC giữ nguyên dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2017 tăng trưởng là 22,7% - Chúng tôi dự báo doanh thu đạt 66.073 tỷ đồng (tăng trưởng 11,6%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 8.661 tỷ đồng (tăng trưởng 22,7%). Dưới đây là những giả định chính đằng sau dự báo của chúng tôi:

• Chúng tôi dự báo giá dầu MFO bình quân là 295USD/tấn; tăng 28,5%.

• Chúng tôi dự báo giá trên bao tiêu bình quân là 4,45USD/MMBTU; tăng 15,3%.

• Chúng tôi giữ nguyên dự báo giá đầu vào bình quân là 3,6USD/MMBTU (tăng 8,1%).

• Chúng tôi giữ nguyên dự báo sản lượng khí tự nhiên là 10 tỷ m3; giảm 0,3% so với cùng kỳ.

• Chúng tôi dự báo doanh thu mảng khí tự nhiên năm 2017 đạt 40,3 nghìn tỷ đồng, tăng khoảng 11,3% với tỷ suất lợi nhuận gộp là 20%; cao hơn mức 17,8% năm 2016.

• Chúng tôi giữ nguyên dự báo doanh thu từ vận chuyển khí là ở 4.327 tỷ đồng (giữ nguyên so với năm trước) với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 62%.

• Về mảng LPG, chúng tôi giữ nguyên giả định GAS sẽ tiêu thụ tổng cộng 1,3 triệu tấn LPG (bằng năm trước), gồm 285.000 tấn LPG tự sản xuất và và 1,015 triệu tấn kinh doanh thương mại. Theo đó doanh thu đạt 20,99 nghìn tỷ đồng (tăng 16,4%).

• Chúng tôi giữ nguyên dự báo sản lượng khí ngưng tụ là 60.000 tấn; giảm 13%. Doanh thu đạt 403 tỷ đồng (tăng trưởng 4%).

• Chúng tôi giữ nguyên dự báo tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 5,2%; bằng với năm 2016.

• Theo đó chúng tôi dự báo EPS năm 2017 đạt 4.301đ; P/E dự phóng năm 2017 là 16,1 lần; là mức hợp lý theo quan điểm của chúng tôi.

HSC dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ năm 2018 tăng trưởng là 11,8% - Chúng tôi dự báo doanh thu đạt 73.098 tỷ đồng (tăng trưởng 10,6%) và LNST của cổ đông công ty mẹ đạt 9.683 tỷ đồng (tăng trưởng 11,8%). Dưới đây là những giả định chính đằng sau dự báo của chúng tôi:

• Chúng tôi dự báo giá dầu MFO bình quân là 320USD/tấn; tăng 8,5%.

• Chúng tôi dự báo giá trên bao tiêu bình quân là 4,81USD/MMBTU; tăng 8,1%.

• Chúng tôi dự báo giá đầu vào bình quân là 3,8USD/MMBTU (tăng 5,5%).

• Chúng tôi dự báo sản lượng khí tự nhiên là 10,35 tỷ m3; giảm 3,5% so với cùng kỳ.

• Chúng tôi dự báo doanh thu mảng khí tự nhiên năm 2018 đạt 44,3 nghìn tỷ đồng, tăng khoảng 10% với tỷ suất lợi nhuận gộp là 21,6%; cao hơn mức 20% năm 2017.

• Chúng tôi dự báo doanh thu từ vận chuyển khí là ở 4.634 tỷ đồng (tăng 70%) với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 60%.

• Về mảng LPG, chúng tôi giả định GAS sẽ tiêu thụ tổng cộng 1,4 triệu tấn LPG (tăng 7,5%), gồm 280.000 tấn LPG tự sản xuất và và 1,125 triệu tấn kinh doanh thương mại. Theo đó doanh thu đạt 23,7 nghìn tỷ đồng (tăng 12,9%).

• Chúng tôi dự báo sản lượng khí ngưng tụ là 60.000 tấn; giữ nguyên so với năm trước. Doanh thu đạt 423 tỷ đồng (tăng trưởng 5,1%).

• Chúng tôi dự báo tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 5,2%; bằng với năm 2017.

• Theo đó chúng tôi dự báo EPS năm 2017 đạt 4.808đ; P/E dự phóng năm 2018 là 14,4 lần; là mức khá hấp dẫn theo quan điểm của chúng tôi.

Sản lượng năm 2017 giảm do sản lượng từ các mỏ hiện tại giảm – Các mỏ hiện tại như Bạch Hổ đang cạn dần trữ lượng trong khi không có mỏ khí lớn nào đi vào hoạt động trong năm 2017. Điều này là hệ quả trực tiếp của việc giảm đầu tư cho hoạt động thăm dò khai thác trong giai đoạn 2015-2017. Và đây cũng là xu hướng của sản lượng dầu thô khai thác. Tuy nhiên sản lượng có thể sẽ tăng từ năm 2018 khi mỏ mới là Sao Vàng - Đại Nguyệt đi vào khai thác. Tuy nhiên hiện đây là mỏ khí mới quy mô lớn duy nhất đi vào hoạt động trong giai đoạn 2015-2018. Chính phủ đã chỉ đạo PVN tăng đầu tư cho hoạt động thăm dò khai tác trong năm 2018 để có thêm mỏ mới đưa vào khai thác. Do vậy chúng tôi kỳ vọng sản lượng khí tự nhiên sẽ tăng nhẹ khoảng 3-5% trong giai đoạn 2018-2020. Dự án Cá Voi Xanh với trữ lượng khí tự nhiên lớn sẽ đi vào khai thác năm 2021.

Đã có những tiến triển trong việc triển khai các dự án mở rộng hệ thống đường ống dẫn khí – Công suất của hệ thống đường ống dẫn khí tự nhiên chính từ các mỏ ngoài khơi vào các hệ thống trên đất liền (đường ống Bạch Hổ - Dinh Cố) đã hoạt động hết cong suất vào năm 2016. Vào cuối năm 2016, GAS đã hoàn thành giai đoạn 1 của dự án hệ thống đường ống Nam Côn Sơn 2 (gồm 151 km đường ống dẫn khí dưới biển, dẫn khí từ mỏ Đại Hùng), nâng công suất thêm khoảng 10%. Trong khi đó dòng khí mới từ các mỏ: Bạch Hổ, Thiên Ưng và các mỏ khác (sẽ đi vào hoạt động từ nay đến năm 2020) sẽ vượt quá công suất vận chuyển hiện tại của các hệ thống vận chuyển khí từ ngoài khơi vào đất liền. Cụ thể:

(1) Hệ thống đường ống Nam Côn Sơn 2 – giai đoạn 1 đã hoàn thành vào đầu năm nay và nâng công suất vận chuyển khí tự nhiên của GAS thêm khoảng 10%. Công suất mới từ giai đoạn 1 của hệ thống đường ống Nam Côn Sơn 2 đủ để vận chuyển khí từ mỏ Sao Vàng - Đại Nguyệt (sẽ đi vào hoạt động từ năm sau).

(2) Hệ thống đường ống Nam Côn Sơn 2 – giai đoạn 2 sẽ hoàn thành vào năm 2019 và nâng công suất vận chuyển khí tự nhiên của GAS thêm khoảng 50%. GAS đã có kế hoạch rõ ràng cho việc xây dựng hệ thống đường ống Nam Côn Sơn 2 và điều này sẽ hỗ trợ tăng trưởng lợi nhuận của công ty trong giai đoạn 2018-2020.

Tuy nhiên để tăng trưởng dài hạn GAS sẽ cần phải xây dựng.

Hệ thống đường ống Lot B – Ô Môn vốn vẫn đang trong quá trình nghiên cứu khả thi. Theo kế hoạch là dự kiến khởi công trong khoảng năm 2015. Hiện chưa có thời gian khởi công cụ thể và điều này chủ yếu là do tính chất phức tạp của việc đàm phán giá với các chủ mỏ.

Quan điểm đầu tư – Nâng đánh giá từ Nắm giữ lên Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu GAS là 81.700đ, tương đương P/E dự phóng năm 2018 là 17 lần. Chúng tôi đã chuyển quan điểm đối với cổ phiếu GAS từ thận trọng sang lạc quan nhờ sự căng thẳng về công suất hiện đã giảm bớt nhờ tiến triển nhanh trong việc xây dựng hệ thống đường ống Nam Côn Sơn 2. GAS đang trong quá trình chuyển đổi từ mô hình hưởng chênh lệch giá bán và giá đầu vào cộng với phí vận chuyển đối với sản phẩm khí tự nhiên sang mô hình chỉ hưởng phí vận chuyển. Quá trình này dự kiến đến năm 2020 sẽ hoàn tất. Khi đó, tăng trưởng trong dài hạn của GAS sẽ phụ thuộc vào tăng trưởng sản lượng. Ở mảng khí tự nhiên nhu cầu khí tự nhiên dành cho sản xuất công nghiệp tăng tốt. Trong khi đó GAS có thể cũng sẽ không gặp vấn đề lớn về nguồn cung với trữ lượng khí mới phát hiện tại bể Nam Côn Sơn và Lot B – Ô Môn. Ở mảng khí tự nhiên nhu cầu khí tự nhiên dành cho sản xuất công nghiệp tăng tốt. Và với tiến triển đạt được trong việc xây dựng hệ thống đường ống, thì triển vọng của GAS đã khởi sắc hơn nhiều.

Nguồn: HSC