Nhận định ĐHCĐTN – KQKD 6 tháng đầu năm khả của POW khả quan. Công ty đặt kế hoạch năm 2018 thận trọng. Tuy nhiên HSC lạc quan hơn. Tiếp tục duy trì đánh giá Mua vào – POW (UPCoM) đã tổ chức ĐHCĐTN năm 2017 vào ngày hôm nay. Cổ đông đã tham dự đông đủ và thông qua toàn bộ các tờ trình.

Kết luận nhanh – Tiếp tục duy trì đánh giá Mua vào. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PV Power là 19.800đ; tương đương EV/EBITDA là 7,3 lần. Cho năm 2018, HSC dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 12% và LNST tăng trưởng 8%. Công ty ước 6 tháng đầu năm doanh thu thuần tăng 12% so với cùng kỳ và LNST tăng 19% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, công ty đặt kế hoạch cho 6 tháng cuối năm thận trọng với doanh thu thuần là 14.037 tỷ đồng (giảm 1% so với cùng kỳ) và LNST là 858 tỷ đồng (giảm 45% so với cùng kỳ). Chúng tôi kỳ vọng công ty sẽ vượt kế hoạch đề ra. Công ty dự kiến sẽ chuyển sàn sang HSX trong 3 tháng tới, tạo điều kiện cho cổ đông nhà nước giảm tỷ lệ sở hữu về 51% trong giai đoạn 2019-2020.

PV Power là doanh nghiệp phát điện độc lập lớn nhất tại Việt Nam với thị phần phát điện là 12%. Và thị trường Việt Nam là một trong những thị trường tăng trưởng nhanh nhất Đông Nam Á với nhu cầu tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân năm là 10% trong 3 năm tới. PV Power là doanh nghiệp phát điện độc lập được quản trị tốt và có thể nâng dần thị phần phát điện từ 12% hiện nay lên 15% vào cuối năm 2026. Dựa trên giả định trong mô hình của mình, công suất phát điện của PV Power tăng 160% từ 4.208 MW lên 10.958 MW. Chủ yếu nhờ công ty xây dựng các nhà máy nhiệt điện chạy khí mới.

Dưới đây là những ghi nhận chính từ Đại hội:

KQKD 6 tháng đầu năm rất khả quan – Trong 6 tháng đầu năm, POW ước doanh thu thuần đạt 17.379 tỷ đồng (tăng 12% so với cùng kỳ) và LNST đạt 1.256 tỷ đồng (tăng 19% so với cùng kỳ). Nhờ sản lượng điện tiêu thụ tăng 6% so với cùng kỳ đạt 11.776 triệu kWh mặc dù giá khí tăng 28% so với cùng kỳ.

Tuy nhiên công ty đề ra kế hoạch khiêm tốn cho 6 tháng cuối năm 2018 – Cho 6 tháng cuối năm 2018, POW đặt kế hoạch doanh thu thuần đạt 14.037 tỷ đồng (giảm 1% so với cùng kỳ) và LNST đạt 858 tỷ đồng (giảm 45% so với cùng kỳ). POW chỉ đặt kế hoạch cho giai đoạn từ 1/7/2018 đến 31/12/2018 vì công ty hoạt động dưới hình thức công ty cổ phần từ 1/7/2018. Nghĩa là nửa cuối năm 2018 bằng cả năm tài chính 2018. Cho cả năm 2018, POW đặt kế hoạch doanh thu thuần là 31.416 tỷ đồng (tăng trưởng 6%) và LNST đạt 2.114 tỷ đồng (giảm 19%). Giả định chính của công ty là:

• Sản lượng điện sản xuất đạt 9.794 triệu kWh (tăng 3%) và cả năm 2018 là 21.570 triệu kWh (tăng 5%).
• Giá dầu Brent là 60 USD/thùng.
• Giá than duy trì ở 1,878 triệu đồng/tấn.

Chúng tôi cho rằng giả định trên là thận trọng và nằm trong kế hoạch kinh doanh đề ra từ tháng 10 năm ngoái. Chẳng hạn cho 6 tháng đầu năm nay, công ty đặt kế hoạch LNST là 785 tỷ đồng trong khi số thực hiện là 1.256 tỷ đồng. Chúng tôi thấy toàn bộ các DNNN niêm yết trong khoảng 12 tháng qua thường đặt kế hoạch năm 2018 thấp và POW cũng là một trong số đó.

Đặt mục tiêu lợi nhuận tăng gấp đôi trong 5 năm tới nhờ tăng công suất – Trong 5 năm tới (2018-2022), POW đặt mục tiêu:

• Doanh thu tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 24%/năm.
• LNST tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 20%/năm.

Những giả định chính đằng sau mục tiêu trên là:

• Tổng sản lượng điện sản xuất tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 7%/năm, đạt 28.206 triệu kWh vào năm 2022.
• Nhờ công suất phát điện tăng 36% lên 5.708,2 MW vào năm 2022. Nhà máy Nhơn Trạch 3 sẽ đi vào hoạt động từ năm 2021 và Nhơn Trạch 4 từ 2022.
• Giá dầu tăng 5%/năm.
• Tỷ giá USD/VND tăng 2%/năm.

Công ty dự kiến trả cổ tức năm 2018 bằng tiền mặt với tỷ lệ 3% - Tại Đại hội, cổ đông đã thông qua kế hoạch tả cổ tức bằng tiền mặt với tỷ lệ 3% mệnh giá (300đ/cp) cho năm 2018. Mức cổ tức thấp do năm này chỉ còn 6 tháng. Công ty cũng đề xuất trả cổ tức thường niên với tỷ lệ 6% mệnh giá cho năm 2019 và 2020 trong khi đó trả cổ tức 5% mệnh giá cho năm 2021 và 2022.

POW sẽ niêm yết trên HSX trong Q4/2018 – Đại hội phê duyệt kế hoạch chuyển niêm yết từ UPCoM sang HSX nhưng không có nhiều thông tin chi tiết. Tuy nhiên, công ty dự kiến sẽ niêm yết trên HSX trong 3 tháng tới.

Nhà nước dự kiến sẽ giảm tỷ lệ sở hữu tại POW xuống 51% trong giai đoạn 2019-2020 – Theo kế hoạch cổ phần hóa ban đầu của POW, công ty dự kiến sẽ bán 28,882% cổ phần tương đương 676,38 triệu cổ phiếu cho cổ đông chiến lược. Tuy nhiên, thời hạn hoàn thành thoái vốn đã qua (ngày 8/3/2018) và POW vẫn chưa hoàn thất thương vụ này. Do thời hạn không được kéo dài nên kế hoạch này hiện đã được hủy bỏ. Thay vào đó, POW sẽ đề xuất phương án thoái vốn mới. Theo đó, công ty đề xuất nhà nước sẽ giảm tỷ lệ sở hữu về 51% trong giai đoạn 2019-2020.

Cho năm 2018, HSC dự báo doanh thu thuần tăng trưởng 12% và LNST tăng trưởng 8% - Cho năm 2018 (từ tháng 1 đến tháng 12), HSC dự báo doanh thu thuần đạt 33.310 tỷ đồng (tăng trưởng 12%) và LNST đạt 2.817 tỷ đồng (tăng trưởng 8%). Các giả định gồm;

• Tổng sản lượng điện sản xuất tăng 13% đạt 23.192 triệu kWh.
• Giá bán bình quân tăng 3% do chi phí thay đổi tăng.
• Lợi nhuận gộp dự báo đạt 5.489 tỷ đồng (tăng trưởng 12%) trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ giảm từ 16,7% xuống 16,5% do giá khí tăng 15%.
• Lỗ tài chính thuần tăng 12% lên 1.570 tỷ đồng do lỗ tỷ giá thuần tăng 235%.

Theo đó, EPS dự phóng là 1.114đ, và nếu không tính lỗ tỷ giá, EPS từ hoạt động kinh doanh chính là 1.321đ. Chúng tôi dự báo EBITDA là 8.914đ (không đổi so với năm 2017). Do đó, tại thị giá hiện tại, P/E dự phóng là 12 lần và EV/EBITDA là 5,8 lần.