KQKD ước tính – HPG ước tính KQKD khả quan hơn dự kiến. HPG (Mua vào) đã công bố KQKD năm 2017 ấn tượng ngày hôm nay với doanh thu đạt 46.800 tỷ đồng (tăng trưởng 38%) và LNST đạt 8.000 tỷ đồng (tăng trưởng 21%); vượt kế hoạch 33%. Kết quả này cũng lần lượt cao hơn 9% và 4,4% dự báo của chúng tôi cho doanh thu và lợi nhuận. KQKD khả quan chủ yếu nhờ cả sản lượng và giá bán mảng thép tích cực hơn kỳ vọng, từ đó giúp nâng cao tỷ suất lợi nhuận cho mảng thép. Công ty sẽ công bố BCTC đầy đủ vào cuối tháng này và khi đó chúng tôi sẽ nhận định chi tiết hơn.  Dưới đây là phân tích của chúng tôi dựa trên những thông tin đã công bố.

 Doanh thu tăng trưởng chủ yếu nhờ doanh thu mảng thép tăng 41,5% trong khi các mảng khác tăng trưởng khoảng 10% - HPG vẫn duy trì vị thế đầu ngành thép xây dựng và ống thép:

     -     Trong năm 2017, HPG tiêu thụ được 2.175.059 tấn thép xây dựng (tăng 20,6%) với thị phần tăng từ 22,2% năm 2016 lên 24%.

-     Sản lượng ống thép tiêu thụ tăng 19,1% lên 581.000 tấn với thị phần tăng lên 26.4% trong năm 2017 so với 26% năm 2016.

-     Vào cuối năm 2017, để chuẩn bị cho những mẻ sản phẩm tôn mạ tự sản xuất đầu tiên ra lò (dự kiến trong năm 2018), HPG đã tham gia vào hoạt động thương mại, kinh doanh sản phẩm tôn mạ để tìm hiểu thị trường. Và công ty đã nhận được phản hồi tích cực. Trước mắt, HPG tiêu thụ sản phẩm tôn mạ thông qua mạng lưới phân phối hiện tại cho sản phẩm ống thép (có cùng khách hàng mục tiêu).

-     Công ty cũng đã tiêu thụ được 79.000 tấn phôi thép (giảm 64%) do công ty chuyển bớt công suất sản xuất phôi thép (có tỷ suất lợi nhuận thấp) sang sản xuất thép xây dựng.

-     Giá bán bình quân sản phẩm thép xây dựng tăng 16,64% lên 11,3 triệu đồng/tấn.

-     Tóm lại doanh thu từ thép trong năm 2017 đạt 40.566 tỷ đồng (tăng trưởng 41,5%) và đóng góp 87,6% vào doanh thu tập đoàn.

-     Các mảng khác gồm nội thất, máy lạnh và thiết bị xây dựng tăng trưởng từ 10-20%.

-     Công ty bắt đầu bàn giao nhà tại dự án Mandarin Garden 2 cho khách hàng và HSC ước tính công ty đã hoạch toán khoảng 350 tỷ đồng doanh thu từ đây.

 Lợi nhuận gộp ước đạt 11.065 tỷ đồng (tăng trưởng 26,4%) với tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 23,8% - Tỷ suất lợi nhuận giảm từ mức kỷ lục là 26,3% trong năm 2016 do trong năm 2017 không còn hàng tồn kho giá thấp như trong năm 2016. Tuy nhiên có vẻ tỷ suất lợi nhuận gộp đã được cải thiện từ mức thấp là 22,3% trong 9 tháng đầu năm nhờ giá bán bình quân trong Q4/2017 tăng cộng với công suất hoạt động của nhiều nhà máy tăng lên giúp giảm giá thành sản phẩm. Các nhà máy sản xuất thép xây dựng và ống thép hiện đều đang chạy với 100% công suất. Chúng tôi cũng được biết tỷ suất lợi nhuận mảng nông nghiệp cũng tăng nhờ mảng nuôi bò tăng trưởng tốt trong khi mảng thức ăn chăn nuôi cũng đã hòa vốn.

 Nhà máy tôn mạ đã đi vào hoạt động từ cuối năm ngoái với công suất thiết kế là 400.000 tấn/năm với chi phí đầu tư là 2.700 tỷ đồng.

      -     Như đã đề cập trên đây, HPG đã tham gia lĩnh vực tôn mạ thông qua làm thương mại nhằm hiểu rõ thị trường hơn. Và công ty sẽ cho ra thị trường sản phẩm tôn mạ tự sản xuất trong năm nay.

-     Trong giai đoạn đầu, công ty dự kiến bán sản phẩm tại thị trường miền Bắc thông qua mạng lưới phân phối dùng cho sản phẩm ống thép.

-     HPG sẽ phát triển thêm kênh phân phối trong thời gian tới. Trong nửa cuối năm nay, HPG có thể sẽ mở rộng ra thị trường miền Trung.

-     Công ty cũng đã hoàn tất dây chuyền sơn trong năm ngoái, và HPG hiện đang mua tôn mạ từ bên ngoài và sử dụng dây chuyền sơn của mình để sản xuất thành phẩm cuối cùng.

-     Chuỗi giá trị khép kín cho sản phẩm tôn mạ sẽ được hoàn thành vào tháng 6 năm nay. Cho năm nay, HSC sự báo sản lượng tôn mạ tự sản xuất tiêu thụ sẽ đạt 300.000 tấn; tương đương 75% công suất thiết kế.

 Lợi nhuận BĐS trong năm nay chủ yếu từ hạch toán các dự án sau;

 (1)  HPG đã hoạch toán khoảng 20% doanh thu và lợi nhuận từ dự án Mandarin Garden 2. Phần còn lại 80% doanh thu và lợi nhuận sẽ được hạch toán trong năm 2018. Theo tiến độ bàn giao nhà, chúng tôi dự báo doanh thu và LNST từ dự án này lần lượt sẽ là 1.300 tỷ đồng và 550 tỷ đồng.

(2)  HPG cũng đang triển khai dự án nhà ở quy mô nhỏ tại 70 Nguyễn Đức Cảnh, Hoàng Mai, Hà Nội. Lô đất này có diện tích khá nhỏ, là 3.400 m2 và công ty đã khởi công xây dựng vào cuối năm 2017. Thời gian hoàn thành dự kiến là trong 6 tháng đầu năm 2019. Tổng vốn đầu tư cho dự án này cũng khá nhỏ là 300 tỷ đồng. Dự kiến doanh thu từ dự án này là khoảng 400-500 tỷ đồng và LNST là 160-200 tỷ đồng (với tỷ suất LNST là 40%).

(3)  Công ty cũng có kế hoạch phát triển Dự án Thành phố mới Bắc Phố Nối với tổng diện tích 300 ha. Công ty dự kiến xây dựng biệt thự, các sản phẩm cao tầng và thấp tầng và cả khu nhà ở xã hội. Thông tin chi tiết về dự án vẫn chưa được công bố.

 Dự án Dung Quất vẫn theo đúng tiến độ - Công ty đã ký hợp đồng với các nhà thầu chính và nhà thầu phụ cho dự án này. Nhà máy sẽ sử dụng công nghệ hiện tại nhất với toàn bộ máy móc được nhập khẩu từ các nước G7 như Italy & Đức.

 Nhà máy cán thép thuộc Giai đoạn 1 của Dự án Dung Quất sẽ đi vào hoạt động trong Q3/2018 - Chúng tôi được biết công ty mong muốn đẩy nhanh tiến độ xây dựng Giai đoạn 1 và dự kiến nhà máy cán sẽ đi vào hoạt động vào giữa năm 2018.

 •    Nhà máy cán này sẽ tăng công suất thêm 500.000 – 600.000 tấn thép xây dựng (tăng 25%) và duy trì tăng trưởng của công ty trong năm tới.

•    Hiện tại, các nhà máy hiện tại của công ty đã hoạt động với gần 100% công suất.

•    Ban đầu, công ty sẽ kết hợp mua phôi thép từ Thái Lan và chuyển một phần lượng phôi thép từ các nhà máy hiện tại ở miền Bắc về Dung Quất phục vụ cán thép xây dựng thành phẩm trước khi Giai đoạn 1 của dự án đi vào hoạt động vào đầu năm 2019.

 Sản phẩm thép dài chất lượng cao sẽ được bán cho các nhà sản xuất ốc vít và bu lông trong nước và thay thế thép dài nhập khẩu – Sản lượng thép dài chất lượng cao tiêu thụ trong nước hiện vào khoảng 1,5 triệu tấn mỗi năm. Và 100% được nhập khẩu. Do đó, khi sản phẩm này được sản xuất vào năm 2019, HPG sẽ bán cho các nhà sản xuất ốc vít, bu lông trong nước và thay thế hàng nhập khẩu.

 Sản phẩm HRC sẽ bắt đầu cho tiêu thụ từ năm 2019 – Tổng công suất HRC trong năm 2018 dự báo là khoảng 2 triệu tấn. Nhà máy sẽ phục vụ sản xuất tôn và ống thép của chuỗi liên hợp với nhu cầu HRC của HPG đến năm 2019 sẽ là 1,2 triệu tấn, tương đương 60% tổng công suất của nhà máy HRC. Tổng cầu HRC tại thị trường Việt Nam dự báo sẽ đạt 10 triệu tấn/năm. Trong 6 tháng cuối năm nay, khi dây chuyền lò cao thứ hai đi vào hoạt động, đối thủ của HPG, Thép Formosa cũng có thể cung cấp tới 4,5-5 triệu tấn HRC. Và đến năm 2019, HPG và Formosa sẽ có thể cung cấp khoảng 7 triệu tấn HRC, tương đương 70% tổng nhu cầu trong nước. Chúng tôi dự báo sẽ có một số biện pháp bảo hộ đối với các doanh nghiệp sản xuất HRC trong nước, tương tự như việc áp thuế nhập khẩu thép dài và tôn kể từ năm 2016.

 Cho năm 2018, HSC dự báo LNST tăng trưởng 18,5% - HSC dự báo doanh thu thuần đạt 62.777 tỷ đồng (tăng trưởng 35,2%) và LNTT đạt 9.494 tỷ đồng (tăng trưởng 18,5%). Các giả định của chúng tôi là:

      •    Doanh thu từ thép đạt 54.876 tấn (tăng 35,3%) nhờ sản lượng tiêu thụ thép xây dựng tăng 10,3% và sản lượng ống thép cũng tăng 20%. Đồng thời, dự báo sản lượng tiêu thụ tôn đạt 300.000 tấn, tạo doanh thuần 6.600 tỷ đồng.

 •    Chúng tôi giả định giá bán bình quân thép xây dựng sẽ tăng lên 12,6 triệu đồng/tấn (tăng 11,5%).

 •    Chúng tôi dự báo doanh thu mảng thức ăn chăn nuôi là 2.548 tỷ đồng (tăng trưởng 25%) trong khi đó các mảng kinh doanh nhỏ khác cũng tăng trưởng donah thu 7-10%.

 •    Lợi nhuận gộp dự báo là 13,5 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 22%) với tỷ suất lợi nhuận gộp giảm 21,5% (năm 2017 là 23,8%) với chi phí khấu hao từ dự án Dung Quất và nhà máy tôn tăng.

 •    Chúng tôi dự báo lỗ tài chính thuần tăng lên 690 tỷ đồng do chi phí lãi vay tăng trong khi đó chi phí bán hàng & quản lý là 1.877 tỷ đồng (tăng 30%) với tỷ lệ chi phí này trong doanh thu thuần dự báo là 3%.

 Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT và LNST lần lượt là 10.850 tỷ đồng (tăng trưởng 17,8%) và 9.494 tỷ đồng (tăng trưởng 18,7%). Với giả định tổng số cổ phiếu đang lưu hành không đổi, EPS dự phóng 2018 là 5.941đ, P/E dự phóng là 10,7 lần.

 Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá MUA VÀO. Chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính giá trị hợp lý đối với cổ phiếu HPG từ 60.000đ lên 72.000, tương đương P/E dự phóng 2018 là 12 lần. Thị giá cổ phiếu đã tăng mạnh 33,3% so với đầu năm. KQKD Q4 tốt và tiềm năng tăng trưởng tốt cho năm nay nhờ doanh thu từ dự án Mandarin Garden 2 đã phán ánh vào giá cổ phiếu. Chính sách mở rộng không ngừng là động lực tăng trưởng chính của HPG trong một vài năm qua, theo đó công ty có thể hiện đại hóa cơ sở sản xuất và duy trì những lợi ích kinh tế về quy mô. Nhu cầu mở rộng hơn nữa là rất rõ ràng do công ty hiện đã đang hoạt động với công suất tối đa đối với cả sản xuất thép xây dựng và ống thép. Dự báo về nhu cầu mở rộng công suất dựa trên giả định công ty sẽ tiếp tục gia tăng thị phần nhờ lợi thế chi phí đơn vị thấp so với cả sản phẩm nhập khẩu và các nhà sản xuất trong nước. Tiếp đó, lợi nhuận từ dự án BĐS Mandarin Garden 2 sẽ được hạch toán cho năm 2018 và việc đưa vào sử dụng của nhà máy tôn sẽ là động lực tăng trưởng lợi nhuận chính cho năm nay. Chúng tôi dự báo sẽ những đợt re-rate tiếp theo cho P/E đối với cổ phiếu HPG do giá cổ phiếu đã duy trì thấp hơn trong một khoảng thời gian dài.

Nguồn: HSC Research