Tiến triển mới trong kế hoạch chuyển nhượng cổ phần của GMD. Triển vọng khả quan. Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan – CTCP Gemadept (GMD – Khả quan) thông báo vào ngày 1/10/2017, công ty đã ký hợp đồng chuyển nhượng cổ phần tại các công ty con và khoản đầu tư tài chính, cụ thể như sau:

• Bán 50,9% cổ phần tại Công ty TNHH Vận tải biển Gemadept Holding.
• Bán 50,9% cổ phần tại Công ty TNHH Tiếp vận Gemadept Holding.
• Bán 15% cổ phần còn lại tại Công ty TNHH CJ Việt Nam.

Chúng tôi ước tính GMD sẽ ghi nhận lãi ít nhất 2.500 tỷ đồng từ ba thương vụ này trong Q4/2017. Nhờ vậy, triển vọng lợi nhuận năm 2017 được cải thiện đáng kể. Chủ yếu là nhờ giá trị chuyển nhượng cao hơn dự báo của chúng tôi.

Kết luận nhanh – Tiếp tục duy trì đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 50.728đ, tương đương PE là 6,5 lần. HSC hiện dự báo LNST năm 2017 sẽ tăng trưởng 492% và sau đó giảm 80% trong năm 2018. GMD sẽ ghi nhận lợi nhuận bất thường lớn trong năm nay nhờ lãi từ chuyển nhượng cổ phần. HSC đã điều chỉnh tăng dự báo LNST năm 2017 với khả năng ghi nhận khoảng 2.603 tỷ đồng lợi nhuận từ thoái vốn. Nhờ vậy công ty có thể thực hiện trả cổ tức đặc biệt bằng tiền mặt với tỷ lệ 85% mệnh giá (8.500đ/cp). Trong khi đó, mảng kinh doanh cảng biển và logistic chủ chốt vẫn tăng trưởng ổn định nhờ gia tăng công suất. Và đây là tâm điểm hoạt động kinh doanh trong thời gian tới của công ty. Khả năng các cổ đông chủ chốt hiện hữu sẽ thoái vốn với mức giá cao trong 12-18 tháng tới là rất lớn.

Công ty đã bán cổ phần lớn tại Công ty TNHH Gemadept Shipping Holding và Công ty TNHH Gemadept Logisitc Holding và lãi khoảng 2.400 tỷ đồng. Công ty thông báo vào ngày 1/10/2017, công ty đã ký hợp đồng chuyển nhượng 50,9% cổ phần tại Công ty TNHH Vận tải biển Gemadept Holding và Công ty TNHH Tiếp vận Gemadept Holding. NĐT mua lại cổ phần ở hai công ty này là Công ty CJ Logisitc. Chúng tôi nhắc lại rằng, trong ĐHĐCĐTN 2016, GMD cho biết người mua đã đề xuất mức giá 127 triệu USD để mua lại 50,9% cổ phần ở hai công ty trên. GMD cũng cho biết nếu thương vụ thành công, toàn bộ lợi nhuận sẽ được dùng để trả cổ tức tiền mặt đặc biệt với tỷ lệ 85% mệnh giá, tương đương 8.500đ/cp. Do đó, sau khi bù trừ chi phí, chúng tôi ước tính hai thương vụ này có thể thu về khoản lãi khoảng 2.400 tỷ đồng.

Công ty đã bán 50,9% cổ phần tại Công ty TNHH Gemadept Shipping Holding, là công ty thuộc sở hữu 100% của GMD. Đây là công ty mới được thành lập vào ngày 3/7 năm nay. Công ty kinh doanh trong lĩnh vực vận tải trước đó do công ty mẹ vận hành. Chúng tôi ước tính mảng vận tải tạo doanh thu khoảng 800 tỷ đồng, tương đương 21% doanh thu thuần của GMD nhưng đóng góp lợi nhuận dường như không đáng kể.

Công ty đã bán 50,9% cổ phần tại Công ty TNHH Gemadept Logistic Holding. GMD sở hữu 100% cổ phần của công ty này. Đây là một công ty mới khác và được thành lập vào ngày 28/7 năm nay để thực hiện hoạt động kinh doanh trong lĩnh vực tiếp vận trước đó do Công ty TNHH MTV Tiếp vận Gemadept vận hành với 100% sở hữu của GMD và có vốn điều lệ là 200 tỷ đồng.

- Công ty này vận hành kho bãi, vận chuyển hàng hóa, vận chuyển hàng hoá nội địa và xử lý thông quan.

- Chúng tôi ước tính, trong mảng logistic đã đóng góp khoảng 1.185 tỷ đồng, tương đương 32% doanh thu thuần của GMD và 65 tỷ đồng, tương đương 15% LNST của GMD.

- Chúng tôi ước tính EPS 2016 là khoảng 3.255đ/cp.

Công ty đã bán 15% cổ phần còn lại tại CJ Vietnam Limited Company và ghi nhận lãi 102 tỷ đồng – Cũng trong ngày 1/10/2017, công ty thông báo đã ký hợp đồng chuyển nhượng 15% cổ phần còn lại tại CJ Vietnam Limited Company, là công ty sở hữu tòa nhà Gemadept Tower. Người mua là công ty CJ O Shopping Co. Ltd.

• Trước đó vào năm 2014, GMD đã bán 85% cổ phần tại Gemadept Tower cho CJ Group. Giá trị thương vụ này là 45 triệu USD, tương đương 936 tỷ đồng.
• Giá trị sổ sách của 85% cổ phần này trên BCTC của GMD là 215 tỷ đồng, theo đó LNTT thu về từ thương vụ này lên tới 617 tỷ đồng ghi nhận cho năm 2014.
• Trong năm 2014, khi GMD bán 85% cổ phần tại Gemadept Tower cho CJ.
• CJ có quyền mua tiếp 15% cổ phần còn lại với giá tối thiểu bằng mức giá mua 85% cổ phần trước đó hoặc giá trị tối thiểu là cho 15% là 140 tỷ đồng
• Giá trị số sách hiện tại của 15% cổ phần còn lại tại CJ Vietnam Limited Company là 38 tỷ đồng.
• Do đó, chúng tôi ước tính lợi nhuận từ phần cổ phần còn lại này là 102 tỷ đồng.

Cho năm 2017 HSC dự báo LNST tăng trưởng 492% - HSC điều chỉnh giảm dự báo doanh thu năm 2017 từ 3.899 tỷ đồng (tăng trưởng 4%) xuống 3.333 tỷ đồng và điều chỉnh tăng dự báo LNST từ 609 tỷ đồng (tăng trưởng 39%) lên 2.599 tỷ đồng. GMD thoái vốn nhiều hơn so với giả định chỉ thoái 49% trước đây của chúng tôi nên làm thay đổi cách hạch toán lãi phát sinh, theo đó lãi từ thoái vốn sẽ được hạch toán trực tiếp vào bảng báo cáo kết quả kinh doanh. Giả định chính của chúng tôi là như sau:

• Doanh thu của mảng hoạt động cảng biển giữ nguyên ở 1.634 tỷ đồng. Chúng tôi giả định lượng hàng hóa qua cảng đạt 1,375 triệu TEU (tăng 8%) và 1,275 triệu tấn (tăng 2%). Chúng tôi cũng giả định phí dịch vụ cảng biển tại cảng Nam Hải và Nam Hải Đình Vũ sẽ giảm lần lượt 3% và 2% do nhu cầu tại khu vực Hải Phòng giảm. Phí dịch vụ cảng biển ở các cảng khác (Phước Long, Dung Quất) sẽ ổn định.

- Hàng hóa vào cảng tăng 10% đạt 577.500 TEU tại cảng Nam Hải Đình Vũ và giảm 10% đạt 198.000 TEU tại cảng Nam Hải. Do các tàu di chuyển từ cảng thượng nguồn về cảng hạ nguồn ở Hải Phòng.

- Hàng hóa xử lý tại Phước Long ICD tăng 13% đạt 600.000 TEU nhờ công suất của cảng này sẽ tăng thêm 30%.

- Hàng hóa vào cảng Dung Quất tăng nhẹ 2% đạt 1,275 triệu tấn nhờ sản lượng hàng dăm gỗ tăng dần.

• Doanh thu từ mảng logistic giảm 20% và đạt 1.698 tỷ đồng vì GMD đã bán 50,9% tỷ lệ sở hữu trong mảng này từ ngày 1/10/2017 nên chỉ hợp nhất trong 9 tháng đầu năm.
• Lợi nhuận gộp giảm 7% xuống còn 942 tỷ đồng còn tỷ suất lợi nhuận gộp dự báo sẽ tăng từ 27,1% lên 28,3% do tỷ trọng đóng góp mảng logistic với tỷ suất lợi nhuận thấp giảm.
• Lợi nhuận tài chính thuần sẽ tăng mạnh lên 2.506 tỷ đồng từ mức lỗ 122 tỷ đồng trong năm 2016. Chúng tôi giả định:

- Bán 50,9% cổ phần Công ty TNHH Gemadept Shipping Holding và Công ty TNHH Gemadept Logisitc Holding thu về khoản lãi khoảng 2.400 tỷ đồng.

- Bán 15% cổ phần còn lại tại Cty TNHH CJ Việt Nam thu về khoản lãi 102 tỷ đồng.

- Bán 51% cổ phần Cảng Hoa Sen Gemadept thu về khoản lãi 100 tỷ đồng

• Đóng góp từ các công ty liên kết tăng – Chúng tôi giả định SCSC và các công ty liên kết sẽ đóng góp 93 tỷ đồng (tăng trưởng 83%) vào lợi nhuận của GMD.

- Chúng tôi dự báo doanh thu của SCSC sẽ tăng trưởng 34% và LNST tăng trưởng 34%

- Công ty TNHH Gemadept Shipping Holding và Công ty TNHH Gemadept Logistic Holding sẽ đóng góp 20 tỷ đồng sau khi chuyển thành công ty liên kết của GMD từ Q4/2017

• Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/ doanh thu giữ nguyên ở 9,9%.
• Lỗ khác là 16 tỷ đồng (giảm 83%). Chúng tôi giả định, trong năm 2017, GMD sẽ không ghi nhận bất kỳ khoản lỗ lớn nào liên quan đến các hoạt động khác như trong năm 2016.

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT năm 2017 đạt 3.197 tỷ đồng (tăng trưởng 567%) trong khi LNST đạt 2.599 tỷ đồng (tăng trưởng 492%) do tỷ suất thuế TNDN tăng từ 8,6% lên 18,7%. HSC dự báo EPS năm 2017 là 7.777đ, theo đó P/E dự phóng là 5,79 lần.

Cho năm 2018, HSC dự báo LNST giảm 80% do không còn lãi từ thoái vốn - Cho năm 2018, HSC dự báo doanh thu thuần đạt 2.042 tỷ đồng (giảm 40%) và LNST đạt 520 tỷ đồng (giảm 80%). Giả định chính của chúng tôi là:

• Doanh thu của mảng hoạt động cảng biển tăng 25% lên 2.042 tỷ đồng nhờ tác động của nhiều nhân tố. Chúng tôi giả định lượng hàng hóa qua cảng đạt 1,713 triệu TEU (tăng 25%) và 1,3 triệu tấn (tăng 2%). Cảng Nam Đình Vũ đi vào hoạt động từ tháng 12/2017 sẽ nâng công suất xử lý hàng container thêm 600.000 TEU; tương đương tăng 52%.

- Hàng hóa vào cảng tăng 10% đạt 635.250 TEU tại cảng Nam Hải Đình Vũ và giảm 10% đạt 178.200 TEU tại cảng Nam Hải. Do các tàu di chuyển từ cảng thượng nguồn về cảng hạ nguồn ở Hải Phòng.

- Hàng hóa xử lý tại cảng Nam Đình Vũ đạt 240.000 TEU(tăng 100%) với giả định cảng này hoạt động với 40% công suất thiết kế trong năm đầu tiên.

- Phí dịch vụ cảng biển tại cảng Nam Hải và Nam Hải Đình Vũ sẽ giảm lần lượt 3% và 2% do cạnh tranh tại khu vực Hải Phòng tăng do có cảng mới đi vào hoạt động, chẳng hạn như cảng Nam Đình Vũ.

- Hàng hóa xử lý tại Phước Long ICD tăng 10% đạt 660.000 TEU nhờ công suất của cảng này sẽ tăng thêm 30% từ Q4/2017.

- Hàng hóa vào cảng Dung Quất tăng nhẹ 2% đạt 1,3 triệu tấn nhờ sản lượng hàng dăm gỗ tăng dần.

• Tỷ suất lợi nhuận gộp dự báo sẽ tăng từ 28,3% lên 37,2% và lợi nhuận gộp dự báo đạt 1.141 tỷ đồng (tăng trưởng 11%). Nguyên nhân chính là mảng logistic không còn đóng góp vào lợi nhuận gộp.
• Công ty sẽ ghi nhận lỗ tài chính thuần là 140 tỷ đồng từ mức lãi 2.506 tỷ đồng trong năm 2017 do không còn 2.602 tỷ đồng lãi từ thoái vốn.
• Đóng góp từ các công ty liên kết tăng –

- Chúng tôi giả định SCSC và các công ty liên kết sẽ đóng góp 114 tỷ đồng (tăng trưởng 21%) vào lợi nhuận của GMD. Chúng tôi dự báo doanh thu của SCSC sẽ tăng trưởng 24% và LNST tăng trưởng 24%.

- Công ty TNHH Gemadept Shipping Holding và Công ty TNHH Gemadept Logisitc Holding sẽ đóng góp 85 tỷ đồng. Chúng tôi kỳ vọng doanh thu mảng logistic tăng trưởng 7% và đạt 2.428 tỷ đồng nhờ công suất của trung tâm phân phối tăng 15%.

• Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/ doanh thu giữ nguyên ở 9,9%.
• Lỗ khác là 16 tỷ đồng (giữ nguyên).

Theo đó, chúng tôi dự báo LNTT năm 2018 đạt 602 tỷ đồng (giảm 81%) trong khi LNST đạt 504 tỷ đồng (giảm 81%). HSC dự báo EPS năm 2018 đạt 1.487đ; tương đương P/E dự phóng là 30,3 lần.

Sau khi thoái vốn, mảng cảng biển sẽ là động lực tăng trưởng dài hạn – sau khi thoái vốn, chúng tôi cho rằng GMD sẽ:

• Giữ trên 51% cổ phần ở mảng cảng biển.
• Thoái vốn toàn bộ khỏi mảng cao su.
• Giảm tỷ lệ sở hữu ở mảng logistic xuống còn 49%.
• Về mảng BĐS, GMD cũng đang tìm người mua.

Chúng tôi tin tưởng rằng đây là chiến lược phù hợp cho GMD.

• Mảng cảng biển là mảng có tỷ suất lợi nhuận gộp cao nhất, bình quân khoảng 40%.
• Ngoài ra nhờ cảng Nam Hải Đình Vũ, GMD sẽ trở thành doanh nghiệp kinh doanh cảng biển lớn nhất tại Hải Phòng với tổng công suất là 2,55 triệu Teu/năm.
• Ngoài ra khi cảng Gemalink đi vào hoạt động, GMD sẽ trở thành doanh nghiệp cảng biển tư nhân lớn nhất tại Việt Nam với tổng công suất là 7,05 triệu Teu/năm

Vị thế đầu ngành của GMD giúp thu hút khách hàng và có được điều khoản tốt khi ký hợp đồng. Cảng của GMD chủ yếu xử lý hàng nhập khẩu như hàng tư liệu sản xuất & nguyên vật liệu cho các doanh nghiệp FDI (không phải là doanh nghiệp CNTT) như máy móc, sợi, vải và chất dẻo. Đối với hàng hóa xuất khẩu, cảng của GMD chủ yếu xử lý hàng may mặc, giày dép và đồ gỗ. Mặc dù tăng trưởng lượng hàng container qua cảng có sự suy giảm nhẹ kể từ khi TPP thất bại, thì chúng tôi vẫn lạc quan về cả triển vọng khu vực FDI và triển vọng ngành dệt may & giày dép vì chúng tôi tin rằng:

• Việt Nam vẫn có lợi thế cạnh tranh ở những lĩnh vực này.
• Hiệp định FTA với EU có hiệu lực từ năm 2018.
• Một hiệp định FTA với Mỹ sẽ được ký kết trong 24 tháng tới.
• Quá trình đàm phán các thỏa thuận khu vực như RCEP tiến triển tốt và sẽ hoàn tất.

Chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng gộp bình quân hàng năm của doanh thu thuần sẽ đạt 14% còn LNST sẽ đạt 25% trong giai đoạn 2018-2020 – Chúng tôi dự báo đến năm 2020, doanh thu thuần của GMD sẽ đạt 2.689 tỷ đồng (tăng trưởng 11%) và LNST đạt 873 tỷ đồng (tăng trưởng 26%). Dự báo này dựa trên giả định là lượng hàng container qua cảng sẽ tăng trưởng với tốc độ gộp bình quân là 16%/năm.

Quan điểm đầu tư – Duy trì đánh giá Khả quan. HSC ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu GMD là 50.728đ; tương đương P/E 6,5 lần. Nhiều khả năng KQKD của GMD sẽ đạt kỷ lục trong năm nay nhờ công ty bán một số tài sản có lãi. Trong khi đó, các mảng chủ chốt là cảng biển và logistic đều tăng trưởng ổn định. Chiến lược thoái vốn là cần thiết và tích cực giúp công ty tập trung trở lại vào hoạt động kinh doanh chính; tập trung vào mảng cảng biển với tỷ suất lợi nhuận gộp cao. Triển vọng cổ đông chủ chốt hiện nay thoái vốn với giá cao trong 12-18 tháng tới là rất cao.

Nguồn: HSC