FPT bán 47% tại FPT Trading cho NĐT chiến lược. Triển vọng tương lai rất khả quan. Tiếp tục duy trì đánh giá Mua vào. FPT (MUA VÀO) vừa công bố Nghị quyết HĐQT thông qua phương án bán 47% cổ phần tại FPT Trading cho một công ty của Đài Loan trong lĩnh vực phân phối toàn cầu sản phẩm công nghệ thông tin viễn thông và linh kiện.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục duy trì đánh giá MUA VÀO. Chúng tôi điều chỉnh tăng ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu lên 60.000đ, tương đương P/E dự phóng 2017 là 13 lần. Ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu trong trung hạn là 65.000đ, tương đương PE dự phóng 2018 là 17 lần, là mức PE bình quân đối với một công ty chuyên về công nghệ trong khu vực. HSC dự báo LNTT năm 2017 sẽ tăng trưởng 15,3% và sau đó tăng trưởng 19.5% trong năm 2018. Trước khi bán 47% cổ phần tại FPT Trading cho đối tác chiến lược, FPT đã bán 30% cổ phần tại FPT Retail cho các NĐT tài chính. Công ty sẽ ghi nhận một khoản lợi nhuận tài chính khoản 490 tỷ đồng từ bán cổ phần ở FPT Trading trong Q1, tương đương khoảng 21% dự báo LNST của cổ đông công ty mẹ cả năm 2017 của chúng tôi. Ở thương vụ này, FPT Trading được định giá với PE dự phóng 2017 là 7 lần, là mức hợp lý theo quan điểm của chúng tôi. Khả năng thoái vốn thành công ở cả FPT Trading và FPT Retail trong năm nay có vẻ khá chắc chắn. FPT là một trong những cổ phiếu định giá thấp hơn giá trị nhiều nhất trên thị trường khi FPT là doanh nghiệp dẫn đầu về IT, mở rộng ấn tượng ở nước ngoài và có triển vọng lợi nhuận tốt. Tuy nhiên, với thức tế room cho NĐTNN đã đầy, để tiếp cận cổ phiếu cần chờ đợi các lô cổ phiếu bán ra.

Giá trị thương vụ này là 35 triệu USD, định giá FPT Trading với PE dự phóng 2017 là 7,3 lần. Công ty sẽ ghi nhận một khoản lợi nhuận tài chính khoảng 490 tỷ đồng từ chuyển nhượng cổ phần này - Synnex Technology International đã trả 35 triệu USD để mua lại 47% cổ phần tại FTG.

• Theo đó FPT Trading được định giá 75 triệu USD (1.725 tỷ đồng).
• FPT có kế hoạch bán tiếp 5% cổ phần của FPT Trading cho người lao động để giảm tỷ lệ sở hữu tại công ty này về 48%.
• Mục đích ở đây là tránh hợp nhất KQKD của FPT Trading với FPT.
• Và do đó FPT sẽ có thể ghi nhận toàn bộ lợi nhuận từ chuyển nhượng cổ phần là lợi nhuận tài chính trong BCTC Q4 nếu kế hoạch trên được hoàn tất.
• Chúng tôi ước tính lợi nhuận từ bán 52% cổ phần tại FPT Trading sẽ là khoảng 490 tỷ đồng.

Cho năm 2017, HSC dự báo FPT Trading sẽ tạo doanh thu 11,9 nghìn tỷ đồng (giảm 3,7% so với năm 2016) và LNST đạt 236 tỷ đồng (tăng trưởng 10,7%). Như vậy FPT Trading được bán với PE dự phóng 2017 là 7,3 lần, là mức định giá hợp lý theo quan điểm của chúng tôi.

Đối tác là Synnex Technology International, một công ty của Đài Loan – Đối tác chiến lược mua FPT Trading là Synnex Technology International. Đây là tập đoàn phân phối sản phẩm công nghệ thông tin, viễn thông và linh kiện điện tử lớn nhất ở Châu Á và thứ ba trên thế giới.

• Tập đoàn này có kênh phân phối ở 38 quốc gia và khu vực trên thế giới và các địa điểm bán hàng tại hơn 200 thành phố hàng đầu ở Đài Loan, Trung Quốc, Hong Kong, Macaum Australia, New Zealand, Thái Lan, Indonesia, Ấn Độ, Trung Đông, Châu Phi, Mỹ và Canada.
• Công ty được thành lập vào năm 1988 và đặt tại Đài Bắc, Đài Loan.
• Liên doanh mới này sau đó sẽ được đổi tên thành “CTCP Phân phối Synnex FPT”.

FPT Trading hiện là nhà phân phối sản phẩm công nghệ thông tin – viễn thông lớn nhất ở Việt Nam với khoảng 40% thị phần. Trong 6 tháng đầu năm 2017, FPT Trading cho doanh thu 5.338 tỷ đồng (giảm 4,9% so với cùng kỳ) và LNTT là 150 tỷ đồng (giảm 17,6% so với cùng kỳ). Doanh thu giảm và tỷ suất lợi nhuận kém hơn là do thực tế rằng FPT đã xả tồn kho điện thoại Lumia trong 6 tháng đầu năm do Microsoft công bố ngừng sản xuất điện thoại này vào tháng 5/2016. Tuy nhiên, không tính đến Lumia, tỷ suất lợi nhuận gộp trong phân phối một số dòng sản phẩm khác bao gồm điện thoại từ các thương hiệu ít phổ biến hơn, laptop và phụ kiện công nghệ thực tế đã có sự cải thiện.

Sau thương vụ này, Synnex đã hoàn tất kế hoạch mở rộng thị trường sang 3 thị trường hàng đầu khu vực Đông Nam Á. Từ quan điểm của FPT Trading, công ty có thể tiếp cận nguồn lực và kiến thức của Synnex trong quản lý sản phẩm, quản lý kênh phân phối, logistic và điều hành, từ đó tăng cường khả năng quản công ty, cải thiện quy mô kinh doanh và hiệu quả. Hơn nữa, FPT Trading còn có thể tận dụng các mối quan hệ hợp tác của Synnex với các nhà phân phối lớn, và FPT Trading trở thành một phần của tập đoàn phân phối công nghệ thông tin viễn thông toàn cầu.

Gần đây FPT đã bán 30% cổ phần tại FPT retail – Một vài tuần trước, FPT đã bán 30% cổ phần tại FPT Retail (6,0 triệu cổ phiếu) cho Dragon Capital và VinaCapital. Hai quỹ này đã trả khoảng 39 triệu USD để mua lại 30% cổ phần của FPT retail, tương đương định giá công ty này với PE dự phóng 2017 là 10,9 lần. Tiếp đó, FPT sẽ bán thêm 10% cổ phần tại FPT retail thông qua IPO trong Q4 để giảm tỷ lệ sở hữu xuống 45%.

• Chúng tôi ước tính lợi nhuận từ bán 30% cổ phần tại FPT Retail là khoảng 660 tỷ đồng.
• Tiếp đó ước tính lợi nhuận từ thoái vốn 40% cổ phần tại FPT Retail là khoảng 890 tỷ đồng.

Tuy nhiên, phương pháp hạch toán lợi nhuận từ thương vụ này là phức tạp hơn so với trường hợp của FPT Trading. Do mức cổ phần chuyển nhượng nhỏ hơn. Và do đó, không rõ ràng liệu FPT có thể ghi nhận lợi nhuận từ bán 30% cổ phần này là tăng vốn chủ sở hữu trên Bảng cân đối hay là lợi nhuận tài chính trên Báo cáo KQKD. Theo tiêu chuẩn kế toán Việt Nam thì;

• Khi một công ty giảm cổ phần tại công ty con về dưới 50%, bất kỳ khoản lãi (hay lỗ) từ bán cổ phần có thể ghi nhận là thu nhập tài chính trên Báo cáo KQKD của cùng kỳ.
• Tuy nhiên, nếu tỷ lệ sở hữu của công ty tại công ty con vẫn là 50% hoặc lớn hơn sau khi bán cổ phần, khoản lãi (lỗ) từ bán cổ phần đó sẽ chỉ được ghi nhận là tăng vốn chủ sở hữu trên Bảng cân đối. FPT chờ tư vấn của kiểm toán về liệu thương vụ bán 30% cổ phần này có thể xem là một phần trong thương vụ bán tổng cộng 40% cổ phần tại FPT Retail hay không, theo đó công ty có thể ghi nhận lợi nhuận từ thương vụ này là lợi nhuận tài chính trong Báo cáo KQKD Q4/2017.
• Nếu không việc bán 30% cổ phần sẽ được xem là động thái giảm tỷ lệ sở hữu riêng và do đó chỉ được hạch toán là tăng vốn chủ sở hữu.

Do vẫn chưa chắc chắn về phương pháp hoạch toán thương vụ này, chúng tôi không bao gồm yếu tố này trong mô hình dự báo của mình ở hiện tại. Dù vậy chúng tôi tin rằng việc bán cổ phần sẽ được thực hiện thành công với giá bán tốt, từ đó có thể hỗ trợ tiềm năng tăng trưởng lợi nhuận cho năm 2017. Chúng tôi giả định kiểm toán đồng ý.

FPT Retail dự kiến sẽ tiến hành IPO vào năm nay – Sau khi bán 30% cổ phần để giảm tỷ lệ sở hữu từ 85% về 55%, FPT sẽ bán tiếp 10% cổ phần tại FPT thông qua IPO để giảm tỷ lệ sở hữu về 45%. Mục đích ở đây là để không còn hợp nhất FPT retail vào FPT. FPT nhiều khả năng sẽ niêm yết cổ phiếu FPT Retail trên HSX vào trong năm 2018.

FPT Retail hiện là nhà bán lẻ điện thoại lớn thứ hai tại Việt Nam với 438 cửa hàng trên cả nước và chiếm khoảng 22% thị phần bán lẻ ĐTDĐ. Trong 6 tháng đầu năm nay, FPT Retail đạt doanh thu 6.193 tỷ đồng (tăng 31% so với cùng kỳ) và LNTT là 141 tỷ đồng (tăng 44% so với cùng kỳ) nhờ tăng trưởng doanh thu mỗi cửa hàng tốt và đóng góp từ các cửa hàng mới. Cho năm 2017, HSC dự báo FPT Retail sẽ cho doanh thu 13,5 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 27,5%) và LNTT đạt 272 tỷ đồng (tăng trưởng 40%). FPT Retail được định giá 130 triệu USD (theo phương pháp dựng sổ), tương đương PE dự phóng 2017 là 10,9 lần.

HSC dự báo LNTT năm 2017 sẽ tăng trưởng 15,3% - Cho năm 2017, chúng tôi dự báo FPT sẽ đạt doanh thu cả năm là 45,4 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 14,4%), LNTT là 3.475 tỷ đồng (tăng trưởng 15,3%), LNST của cổ đông công ty mẹ là 2.347 tỷ đồng (tăng trưởng 17,9%). Dự báo của chúng tôi cao hơn 2,0% so với kế hoạch của công ty do chúng tôi dự báo mức tăng trưởng cao hơn ở mảng viễn thông. Các giả định của chúng tôi như sau:

1. Chúng tôi giả định doanh thu của mảng gia công phần mềm sẽ tăng trưởng 23,0% và LNTT tăng trưởng 24,5% - Cho năm 2017, theo mô hình lợi nhuận của mình, chúng tôi dự báo mảng gia công phần mềm có thể đạt tăng trưởng doanh thu là 23,0% và LNTT là 24,5% nhờ mở rộng hoạt động tại Hàn Quốc, là thị trường có nhu cầu lớn đối với dịch vụ gia công phần mềm phục vụ cho ngành công nghiệp ô tô. Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ được cải thiện từ 16,5% năm 2016 lên 17% năm 2017 nhờ các kỹ sư có thêm nhiều việc và giá tốt hơn.
2. Doanh thu mảng dịch vụ dựa trên dự án bao gồm tích hợp hệ thống, giải pháp phần mềm và dịch vụ CNTT dự báo tăng trưởng 7,1% với LNTT tăng trưởng 19,8% – Doanh thu tăng nhờ các hợp đồng mới từ thị trường nước ngoài trong khi nhu cầu trong nước vẫn khá yếu do nguồn ngân sách eo hẹp và quá trình tái cấu trúc kéo dài trong ngành ngân hàng. Trong khi đó LNTT tăng trưởng do không còn chi phí phụ trội từ các dự án bị trì hoãn giống như trong năm 2016.
3. Lợi nhuận của mảng dịch vụ viễn thông dự báo tăng trưởng 7,7% với doanh thu tăng trưởng 16,0% – Lợi nhuận của mảng nội dung số không tăng do mảng này đã ghi nhận khoản thu nhập tài chính không thường xuyên, là khoảng 30 tỷ đồng từ bán phần vốn tại trang bán hàng trực tuyến Sendo cho đối tác chiến lược trong năm 2016. Không tính đến khoản lợi thuận này, lợi nhuận mảng nội dung số tăng trưởng 11,8%. Trong mô hình của mình, chúng tôi cũng tính đến phần đóng góp 1,5% doanh thu viễn thông cho Quỹ Công nghệ và viễn thông Việt Nam.
4. Dự báo lợi nhuận mảng bán lẻ tăng trưởng 32,3% - Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2017, doanh thu mảng bán lẻ sẽ tăng trưởng 27,2% và LNTT tăng trưởng 32,3% nhờ (1) có khoảng 95 cửa hàng mới đi vào hoạt động tính đến cuối năm 2017, nâng tổng số cửa hàng lên 480 cửa hàng (tăng 24,7%); (2) lợi ích kinh tế về quy mô trong quản lý hoạt động giúp giảm chi phí cố định trên mỗi cửa hàng, và (3) tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện nhờ doanh số bán hàng tăng giúp cải thiện khả năng thương lượng giá với nhà cung cấp.
5. Dự báo lợi nhuận mảng phân phối tăng trưởng 20,2% - Cho năm 2017, chúng tôi dự báo doanh thu của mảng phân phối sẽ tăng trưởng 3,7% và lợi nhuận tăng trưởng 20,2% với giả định thị trường điện thoại di động trong nước sẽ tăng trưởng khoảng 16% về giá trị trong khi thị trường các sản phẩm công nghệ giảm khoảng 5% về giá trị so với năm 2016.
6. Dự báo LNTT mảng giáo dục tăng trưởng 10% – Cho năm 2017, chúng tôi dự báo mảng giáo dục sẽ tăng trưởng 12,0% về doanh thu và 10% về LNTT với tổng số lượng học sinh nhập học tăng 10%.

Theo đó chúng tôi dự báo EPS là 3.978đ; P/E dự phóng là 12,4 lần. Trong dự báo này chưa tính đến khả năng hạch toán lãi tài chính từ bán cổ phần FPT trading. Nếu tính cả khoản lãi này, thì LNST của cổ đông công ty mẹ điều chỉnh sẽ đạt 2.764 tỷ đồng (tăng trưởng 38,8%) và EPS đạt 4.685đ; tương đương P/E dự phóng 10,2 lần.

HSC dự báo LNTT năm 2018 từ hoạt động kinh doanh chính sẽ tăng trưởng 0,3% - Cho năm 2018, chúng tôi dự báo FPT sẽ đạt doanh thu cả năm là 22,1 nghìn tỷ đồng (giảm 51%) do trong năm 2018 trong KQKD của FPT không còn hợp nhất FPT Trading và FPT retail. LNTT là 3.486 tỷ đồng (tăng trưởng 0,3%). Doanh thu giảm mạnh và lợi nhuận không tăng trưởng nhiều trong năm 2018 do FPT đã thoái bớt vốn khỏi FPT Trading (chỉ còn nắm 48%) và FPT retail (chỉ còn nắm 45%). Theo đó, doanh thu từ 2 công ty con này không còn hợp nhất vào KQKD của FPT trong năm 2018, còn đóng góp lợi nhuận từ 2 công ty này được hạch toán vào lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tương ứng với phần ở hữu của FPT. Giả định nếu không hợp nhất FPT Trading và FPT retail vào KQKD của FPT trong năm 2017, thì doanh thu của FPT sẽ tăng trưởng 12,9% còn LNTT tăng trưởng 19,5% trong năm 2018.

1. Chúng tôi giả định doanh thu của mảng gia công phần mềm sẽ tăng trưởng 21,0% và LNTT tăng trưởng 21% - Cho năm 2018, theo mô hình lợi nhuận của mình, chúng tôi dự báo mảng gia công phần mềm có thể đạt tăng trưởng doanh thu và LNTT là 23% nhờ mở rộng hoạt động tại Hàn Quốc, là thị trường có nhu cầu lớn đối với dịch vụ gia công phần mềm phục vụ cho ngành công nghiệp ô tô.
2. Doanh thu mảng dịch vụ dựa trên dự án bao gồm tích hợp hệ thống, giải pháp phần mềm và dịch vụ CNTT dự báo tăng trưởng 3,1% với LNTT tăng trưởng 8,6% – Doanh thu tăng nhờ các hợp đồng mới từ thị trường nước ngoài trong khi nhu cầu trong nước vẫn khá yếu do nguồn ngân sách eo hẹp trong khi tỷ suất lợi nhuận được cải thiện nhờ tỷ trọng chi phí nhân công giảm do có nhiều việc hơn.
3. Lợi nhuận của mảng dịch vụ viễn thông dự báo tăng trưởng 20% với doanh thu tăng trưởng 14% – Doanh thu và lợi nhuận của mảng nội dung tăng trưởng 20%. Doanh thu của mảng dịch vụ viễn thông tăng trưởng 13,5% còn LNTT tăng trưởng 20%. Tỷ suất lợi nhuận được cải thiện nhờ dịch vụ truyền hình trả tiền không còn lỗ trong năm 2018 (năm 2017 lỗ khoảng 200 tỷ đồng).
4. Dự báo mảng bán lẻ đóng góp 133 tỷ đồng vào LNTT - Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2018, FPT có thể hạch toán 133 tỷ đồng vào lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tương ứng với số cổ phần sở hữu tại FPT retail là 45%. Chúng tôi dự báo FPT retail sẽ đạt doanh thu là 15.470 tỷ đồng (tăng trưởng 15%) và LNTT là 396 tỷ đồng (tăng trưởng 15,5%) nhờ (1) có khoảng 50 cửa hàng mới đi vào hoạt động, nâng tổng số cửa hàng lên 530 cửa hàng (tăng 10,4%); (2) lợi ích kinh tế về quy mô trong quản lý hoạt động giúp giảm chi phí cố định trên mỗi cửa hàng, và (3) tỷ suất lợi nhuận gộp được cải thiện nhờ doanh số bán hàng tăng giúp cải thiện khả năng thương lượng giá với nhà cung cấp.
5. Dự báo mảng phân phối đóng góp 121 tỷ đồng vào LNTT - Trong mô hình của mình, chúng tôi dự báo trong năm 2018, FPT có thể hạch toán 121 tỷ đồng vào lợi nhuận từ công ty liên doanh liên kết tương ứng với số cổ phần sở hữu tại FPT Trading là 48%. Chúng tôi dự báo FPT Trading sẽ đạt doanh thu là 12,8 nghìn tỷ đồng (tăng trưởng 6,7%) và LNTT là 336 tỷ đồng (tăng trưởng 7%) với giả định thị trường điện thoại di động trong nước sẽ tăng trưởng khoảng 13% về giá trị trong khi thị trường các sản phẩm công nghệ giữ nguyên về giá trị so với năm 2017.
6. Dự báo LNTT mảng giáo dục tăng trưởng 2,5% – Cho năm 2018, chúng tôi dự báo mảng giáo dục sẽ tăng trưởng 5% về doanh thu và 2,5% về LNTT với tổng số lượng học sinh nhập học tăng 5%.

Theo đó chúng tôi dự báo EPS là 3.751đ; P/E dự phóng là 12,8 lần.

Quan điểm đầu tư – Tiếp tục đánh giá Mua vào với giá trị hợp lý là 60.000đ; tương đương P/E dự phóng năm 2017 là 14,0 lần. Với định giá hấp dẫn và triển vọng tăng trưởng dài hạn rất tốt cộng với vị thế là một công ty đầu ngành công nghệ của Việt Nam, chúng tôi nhận thấy cổ phiếu FPT có giá trị lớn để đầu tư. Việc thoái vốn thành công ở mảng bán lẻ và phân phối sẽ giúp LNST của cổ đông công ty mẹ năm nay tăng trưởng mạnh. Trong khi đó tỷ suất lợi nhuận gộp sẽ tăng kể từ năm tới vì mảng phân phối với tỷ suất lợi nhuận thấp sẽ không còn hợp nhất vào KQKD của FPT. Và việc thoái vốn cũng giúp công ty thu về nguồn tiền mặt lớn và từ đó FPT sẽ trở thành công ty thuần về công nghệ. Do đó, thương vụ này sẽ là động lực hỗ trợ lớn nhất đối với giá cổ phiếu trong ngắn đến trung hạn. Bên cạnh đó, chúng tôi cũng nhận thấy tiềm năng tăng trưởng lớn của công ty với tiềm năng tăng trưởng tốt ở tất cả các mảng kinh doanh mà công ty có lợi thế cạnh tranh cao nhờ (1) chi phí thấp; (2) cung cấp độc quyền nhiều dịch vụ; (3) mô hình kinh doanh tổng hợp tham gia phần lớn các phân khúc chính trong lĩnh vực CNTT; (4) vị thế áp đảo trong nước và (5) ban lãnh đạo có tầm nhìn. Tuy nhiên do room đã đầy và ít có khả năng FPT sẽ sớm nới room nên việc tiếp cận cổ phiếu từ lâu đã trở nên khó khăn.

Nguồn: HSC