HSC ước tính LNST của VNM trong Q3 sẽ tăng 10,1% so với cùng kỳ. Tiếp tục duy trì Khả quan – Chúng tôi ước tính KQKD Q3 của Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam (VNM – Khả quan) với doanh thu thuần đạt 13.791 tỷ đồng, tăng 13% so với cùng kỳ và LNST đạt 2.806 tỷ đồng, tăng 10,1%. Theo đó, chúng tôi ước tính doanh thu thuần 9 tháng đầu năm đạt 39.188 tỷ đồng, tăng 12% so với cùng kỳ và LNST đạt 8.658 tỷ đồng, tăng 14,9% so với cùng kỳ.

Thị trường trong nước duy trì vị thế áp đảo trong ba thị trường kinh doanh – Chúng tôi ước tính trong Q3:

• Doanh trong nước sẽ tăng 15,3% so với cùng kỳ với thị phần sữa nước, sữa bột và sữa chua uống tăng.
• Doanh thu xuất khẩu giảm 5% so với cùng kỳ do những lo ngại về tình hình chính trị tại Iraq, là thị trường xuất khẩu quan trọng của VNM.
• Doanh thu của các công ty con ở nước ngoài gồm Driftwood tại Mỹ và Angkor Dairy tại Campuchia sẽ tăng 7,5% so với cùng kỳ.

Thị phần ước tính tăng 1% so với cùng kỳ - Chúng tôi ước tính đến cuối Q3, thị phần của VNM ở phân khúc sữa nước đạt 58,5% (tăng từ 56,3% vào cuối năm 2016), ở phân khúc sữa bột là 41,5% (so với mức 40,6% trong năm 2016) và ở phân khúc sữa chua uống là 38,6% (tăng từ 33,9% trong năm 2016). Mặc dù công ty đã mất một phần thị phần sữa đặc (còn 78,1% từ 79,5% vào cuối năm 2016) và sữa chua thường (xuống 83,9% từ 84,7% vào cuối năm 2016), chúng tôi ước tính thị phần sữa chung của VNM vẫn tăng 1% lên 56,7% vào cuối Q3 từ 55,75 vào cuối năm 2016.

Mở thêm điểm bán hàng mới, giới thiệu thành công các sản phẩm mới và tăng đầu tư cho quảng cáo và khuyến mại là những yếu tố hỗ trợ - Trong 9 tháng đầu năm, số điểm bán hàng của VNM đã tăng từ 220.000 điểm vào cuối năm 2016 lên 240.000 điểm vào cuối tháng 9 (tăng 9,1% so với đầu năm). Hơn nữa, kể từ đầu năm 2016 đến nay, công ty đã giới thiệu thành công hơn 30 sản phẩm mới, như dòng sữa chua uống mới và sản phẩm sữa tươi organic. Chi phí bán hàng tăng mạnh với đầu tư mạnh cho quảng cáo và khuyến mại.

Chúng tôi dự báo tỷ suất lợi nhuận gộp trong Q3 sẽ giảm – HSC ước tính tỷ suất lợi nhuận gộp trong Q3 là 47,5%, giảm so với mức 49% trong Q2 do giá sữa nguyên liệu tăng. Trong tháng 10-11, VNM đã mua lô sữa nguyên liệu đầu tiên phục vụ sản xuất từ tháng 1 đến tháng 5/2017. Trong khi đó, lô sữa nguyên liệu thứ hai cho sản xuất từ tháng 5- tháng 12/2017 được mua vào trong tháng 3 với giá cao hơn. Do đó, tỷ suất lợi nhuận gộp trong Q3 và Q4 sẽ thấp hơn so với Q1 và Q2. Chúng tôi ước tính lợi nhuận gộp trong Q3 đạt 6.550 tỷ đồng, tăng 28,8% so với cùng kỳ năm ngoái.

Tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu ước tính là 24,7% – Chúng tôi ước tính tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu là 23% và tỷ lệ chi phí quản lý/doanh thu là 1,2%. Do đó, tỷ lệ chi phí bán hàng & quản lý/doanh thu là 24,7%.

HSC dự báo LNST năm 2017 tăng trưởng 18,9% - HSC dự báo trong năm 2017 doanh thu thuần đạt 51.504 tỷ đồng, tăng trưởng 10,1% và LNST đạt 11.113 tỷ đồng, tăng trưởng 18,9%. Các giả định chính của chúng tôi bao gồm:

• Ngành sữa tăng trưởng 11,7%.
• Thị phần của VNM tăng từ 55,7% trong năm ngoái lên 56,8% trong năm nay.
• Sản lượng tiêu thụ và giá bán lần lượt tăng 10,1% và 3%.
• Doanh thu xuất khẩu giảm 5%.
• Doanh thu của các công ty con ở nước ngoài tăng trưởng 7,5%.
• Giá bột sữa nguyên liệu bình quân là 2.500 USD/tấn, tăng 25%. Giá sữa tươi mua từ nông dân trong nước cung cấp không đổi là khoảng 13.000đ/lít. Do đó, tỷ suất lợi nhuận gộp là 48%.
• Tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu giảm từ 26,6% xuống 23,5%. Chi phí bán hàng bao gồm cả khuyến mại bằng tiền và khuyến mại bằng hàng.

Theo đó, EPS năm 2017 dự báo đạt 6.891đ, tăng 18,9%; P/E dự phóng năm 2017 là 21,8 lần và EV/EBITDA là 14,9 lần.

Chúng tôi dự báo LNST năm 2018 tăng trưởng 9,3% - HSC dự báo trong năm 2018, doanh thu thuần của VNM đạt 56.122 tỷ đồng, tăng trưởng 9% và LNST đạt 12.146 tỷ đồng, tăng trưởng 9,3% dựa trên những giả định chính sau:

1. Ngành sữa tăng trưởng 10%.
2. Thị phần của VNM tăng từ 56,8% trong năm 2017 lên 57% trong năm 2018.
3. Sản lượng tiêu thụ và giá bán lần lượt tăng 9,3% và 0%.
4. Doanh thu xuất khẩu không đổi.
5. Doanh thu của các công ty con ở nước ngoài tăng trưởng 6,9%.
6. Giá bột sữa nguyên liệu bình quân là 2.700 USD/tấn, tăng 8% và tỷ suất lợi nhuận gộp là 47,5%. Giá sữa tươi mua từ nông dân trong nước cung cấp không đổi là khoảng 13.000đ/lít.
7. Tỷ lệ chi phí bán hàng/doanh thu là 22,9% xuống nhẹ so với trong năm 2017, là 23,5%. Chi phí bán hàng bao gồm cả khuyến mại bằng tiền và khuyến mại bằng hàng.

Theo đó, EPS năm 2018 dự báo đạt 7.532đ, tăng 9,3%; P/E dự phóng năm 2018 là 19,9 lần và EV/EBITDA là 13,5 lần.

Quan điểm đầu tư. Tiếp tục đánh giá Khả quan. Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu là 175.500đ với P/E dự phóng là 25 lần. Triển vọng tăng trưởng tương lai ổn định và có vẻ công ty có khả năng duy trì được tỷ suất lợi nhuận ở mức cao. Không những vậy giá nguyên liệu đã giảm trở lại trong những tháng gần đây. Chúng tôi nhận thấy thị trường sữa vẫn còn nhiều tiềm năng tăng trưởng nhờ: cơ cấu dân số, quá trình đô thị hóa đang diễn ra và thu nhập tăng lên. Việc nâng công suất cũng cho thấy VNM muốn nắm bắt tiềm năng tăng trưởng này.

Nguồn: HSC